HE 77/1997

Kiinteistöluotoista muodostetut arvopaperit

Rahoituslaitokset voivat jälleenrahoittaa kiinteistösaataviaan laskemalla liikkeeseen luotoista muodostettuja joukkovelkakirjoja ja muita arvopapereita. Tällöin rahoituslaitos myy tietyn määrän tietynlaisia saatavia erityisyhtiölle, joka kaupan rahoittamiseksi laskee liikkeeseen arvopapereita. Arvopaperistamalla on mahdollista eliminoida ja hallita luottoihin ja saataviin liittyviä korkoriskejä sekä tarjota sijoittajille muita, vastaavan riskitason arvopapereita parempi korkotuotto. Rahoitusmarkkinoiden näkökulmasta kysymyksessä on saatavien muuntaminen jälkimarkkinakelpoisiksi arvopapereiksi.

Kiinteistösijoitusyhtiöt

Kiinteistösijoitusyhtiö on kiinteäpääomainen osakeyhtiö, jonka päätoimialana on omistaa ja hallita kiinteistöjä tai kiinteistösijoitusyhtiöiden osakkeita sekä käydä niillä kauppaa. Yhtiö voi harjoittaa myös arvopaperikauppaa tai rakennuttamista. Kiinteistösijoitustoimintaa harjoittavat kiinteistösijoitusyhtiöt hankkivat kiinteistöjä pitkän aikavälin sijoituksina ja vuokraavat niitä eteenpäin. Tällaisten yhtiöiden osakkeet arvostetaan jakamalla yhtiön nettovarallisuus osakkeiden lukumäärällä. Kiinteistökauppaa harjoittavat kiinteistösijoitusyhtiöt rakennuttavat ja ostavat kiinteistöjä myydäkseen niitä välittömästi eteenpäin. Tällaisten yhtiöiden osakkeet vastaavat muiden pörssiyhtiöiden osakkeita.

Kiinteistösijoitusrahastot

Kiinteistösijoitusrahastot ovat kansainvälisillä pääomamarkkinoilla sekä vaihtuva- että kiinteäpääomaisia. Vaihtuvapääomainen kiinteistösijoitusrahasto sijoittaa varojaan pääasiassa kiinteistövarallisuuteen eikä sen varallisuuden arvoa ja sijoittajien lukumäärää ole rajoitettu. Vaihtuvapääomaisella kiinteistösijoitusrahastolla on velvollisuus lunastaa rahasto-osuutensa sijoittajan niin vaatiessa. Lunastusvelvollisuus on aiheuttanut rahastoille vakavia likviditeettiongelmia useissa eri maissa, etenkin pienillä ja epälikvideillä markkinoilla. Vaihtuvapääomaiselle kiinteistösijoitusrahastolle on tavanomaista, että sen varallisuudesta erittäin suuri osuus on likvidinä omaisuutena. Toimiakseen vaihtuvapääomainen kiinteistösijoitusrahasto edellyttää erittäin suurta, riskiltään hajautettua varallisuutta sekä hajautuneen omistajapohjan, jolla ei ole tarpeita reagoida lyhyen aikavälin markkinahäiriöihin. Laskusuhdanteessa sijoittajat haluavat lunastuttaa osuudet, koska he katsovat niiden hinnan olevan todellista arvoa korkeampi. Vaihtuvapääomaisen kiinteistösijoitusrahaston toimintaedellytysten turvaaminen edellyttää luottamusta kiinteistöjen arviointeja kohtaan.

Kiinteäpääomaisen kiinteistösijoitusrahaston avulla voidaan yhdistää vaihtuvapääomaisen kiinteistösijoitusrahaston ja kiinteistösijoitusyhtiön hyvät ominaisuudet ja välttyä monilta ongelmilta. Kiinteäpääomaiset kiinteistösijoitusrahastot ovat toimiva vaihtoehto kansainvälisillä kiinteistömarkkinoilla.

Kiinteäpääomaisilla kiinteistösijoitusrahastoilla ei ole rahasto-osuuksien lunastusvelvollisuutta, minkä vuoksi niillä ei ole vastaavia likviditeettiongelmia kuin vaihtuvapääomaisilla kiinteistösijoitusrahastoilla. Kiinteäpääomaisen kiinteistösijoitusrahaston toiminta-aika ja rahasto-osuuksien omistajien lukumäärä on yleensä rajoitettu.

Kiinteistöjen muita yhteisomistusmuotoja

Kansainvälisillä markkinoilla esiintyy suuri joukko erityyppisiä kiinteistösijoittamisen muotoja, joilla pyritään ohjaamaan pienempienkin pääomien sijoittamista kiinteistövarallisuuteen. Nämä sijoitusmuodot tarjoavat sijoittajille mahdollisuuden riskin hajauttamiseen ja ammattimaisen hallinnoinnin hyväksikäyttöön. Tunnusomainen piirre näille sijoituksille on julkisen kaupankäynnin puuttuminen, mikä heikentää sijoitusten likviditeettiä.

Yleensä kiinteistöjen yhteisomistusmuodot ovat erikoistuneet tietylle markkina-alueelle, jolloin johdon erityisosaamista ja markkinatuntemusta on voitu parhaiten hyödyntää. Parhaiten menestyneet yhteisomistusmuodot ovat välttäneet vieraaseen pääomaan tai kiinteistökehitysprojekteihin liittyviä liiallisia riskejä. Lisäksi yhteenliittymissä on usein säännelty riskin hajauttamisesta, sijoituskohteista, vieraan pääoman osuudesta sekä varallisuuden arviointiperusteista.

Kiinteistöfutuurit

Kiinteistöfutuurit ovat indeksifutuureja, jotka pohjautuvat kiinteistöjen arvoja ja tuottoja määritteleviin indekseihin. Kiinteistöfutuurimarkkinoilla toimiva sijoittaja hankkii suojaamistarkoituksessa futuurimarkkinoilta vastakkaisen position kuin hänellä on varsinaisilla kiinteistömarkkinoilla. Futuurien avulla sijoittaja voi suojautua vuokrien nousulta, odotettua hitaammalta tai nopeammalta kiinteistöhintojen nousulta, kiinteistöluottojen korkomuutoksilta tai rakennus- ja kehitysprojekteihin liittyviltä hintariskeiltä.

Jotta kiinteistöfutuurimarkkinat toimisivat, tulee niillä toimia sekä sijoittajia, jotka haluavat suojautua riskeiltä että niitä, jotka haluavat ottaa riskiä. Futuurimarkkinoilla toimivan sijoittajan tarkoituksena on hyötyä kiinteistömarkkinoiden muutoksista ilman varsinaisia sijoituksia näille markkinoille. Futuurien avulla voidaan myös hajauttaa olemassaolevan kiinteistöomistuksen riskejä.

Kiinteistöt muodostavat suurimman yksittäisen varallisuudenlajin, jolla ei ole olemassa johdannaismarkkinoita. Kiinteistöfutuureiden kehittyminen kansainvälisillä pääomamarkkinoilla ei ole vielä toteutunut epäonnistuneen ajoituksen, huonon hallinnoinnin ja kiinteistömarkkinoiden jäykkyyden takia.

2.1.1.Sijoitusrahastolaki

Sijoitusrahastolaki (480/1987) tuli voimaan syyskuun alusta 1987. Lakiin on tehty Euroopan talousalueesta tehdyn sopimuksen ( ETA-sopimus ) edellyttämät muutokset vuoden 1994 alusta voimaan tulleella lailla (748/1993) . Lisäksi tilintarkastuslain (936/1994) säätämisen yhteydessä sijoitusrahastolakiin tehtiin eräitä muutoksia vuoden 1995 alusta voimaan tulleella lailla (943/1994) . Sijoitusrahastolain tavoitteena on ollut kehittää Suomen arvopaperi- ja sijoitusmarkkinoita sekä parantaa arvopaperisijoittajien oikeusasemaa. Suomalaisten sijoitusrahastojen kansainvälisen kilpailukyvyn parantamiseksi ja ylläpitämiseksi sijoitusrahastolakia muutettiin elokuun alusta 1996 voimaan tulleella lailla (583/1996) . Uudistettu sijoitusrahastolaki turvaa aikaisempaa paremmin rahastosijoittamisen tehokkaan toiminnan sekä vahvistaa sijoittajan asemaa.

Sijoitusrahastotoiminnalla tarkoitetaan varojen hankkimista yleisöltä ja sijoittamista edelleen pääasiallisesti arvopapereihin. Sijoitusrahastolla tarkoitetaan rahastoa, jonka omistavat siihen varojaan sijoittaneet henkilöt ja yhteisöt. Sijoitusrahasto ei ole oikeushenkilö, vaan eräänlainen yhteisomistussuhde. Rahastoyhtiö, joka hallinnoi sijoitusrahastoa, on osakeyhtiö ja toimii rahaston puolesta ja sen nimissä.

Sijoitusrahastolain 2 §:n mukaan toimintaa, jolla yleisölle tarjotaan mahdollisuus osallistua yhteisiin arvopaperisijoituksiin, saadaan harjoittaa vain sijoitusrahastotoimintana tai siten, että osallistuminen sijoittamiseen tapahtuu sijoitustoimintaa harjoittavan osakeyhtiön osakkeita merkitsemällä. Säännöksen tarkoituksena on estää toiminnan harjoittamista esimerkiksi avoimena yhtiönä tai kommandiittiyhtiönä, jossa henkilökohtainen vastuu saattaa aiheuttaa sijoittajille kohtuuttomia riskejä.

Rahastoyhtiön osakepääoman on oltava vähintään miljoona markkaa, joka on kokonaan rahassa maksettava ennen kuin yhtiö aloittaa sijoitusrahastotoiminnan. Laissa on rahastoyhtiön pääomavaatimus rajattu siten, että rahastoyhtiön osakepääoman saavutettua kymmenen miljoonan markan rajan osakepääomaa ei enää välttämättä ole korotettava. Sijoitusrahaston alkupääoman on oltava vähintään kymmenen miljoonaa markkaa ja sijoitusrahastolla on oltava ainakin 50 osuudenomistajaa. Sijoitusrahaston alkupääoman määrä sekä rahasto-osuudenomistajien vähimmäismäärä on saavutettava kuuden kuukauden kuluessa sijoitusrahaston toiminnan aloittamisesta. Sijoitusrahastolain tarkoituksena ei ole edistää sellaista sijoittamista, joka näyttäisi täyttävän yhteissijoitustoiminnalta edellytettävät vaatimukset, mutta joka käytännössä johtaisi siihen, että sijoitusrahastotoimintaan voisi osallistua ainoastaan rajattu henkilöiden, yhteisöjen tai säätiöiden piiri.

Sijoitusrahaston velvollisuutena on laskea liikkeeseen rahasto-osuuksia, sekä lunastaa ne takaisin aina vaadittaessa. Sijoitusrahastolla oltava riittävät käteisvarat, minkä lisäksi sen on tarvittaessa myytävä arvopapereitaan velvollisuuksiensa täyttämiseksi. Lunastus tapahtuu lunastuspäivän arvoon. Sijoitusrahaston varojen sijoittamisessa keskeisenä periaatteena on sijoitustoiminnan riskien hajauttaminen. Laissa on säädetty edellytykset, joiden vallitessa riskin katsotaan olevan riittävästi hajautettu. Suomalaiset sijoitusrahastot ovat arvopaperirahastoja. Sijoitusrahaston varoja voidaan sijoittaa sekä kotimaisiin että ulkomaisiin arvopapereihin.

Tehokkaan omaisuudenhoidon edistämiseksi rahastoyhtiöllä on myös oikeus sijoittaa sijoitusrahaston varoja johdannaissopimuksiin. Sijoittaminen johdannaissopimuksiin saattaa olla rahastoyhtiölle tarpeellista, jos se haluaa suojata sijoitusrahaston varoja valuuttojen kurssivaihteluilta sekä korkoriskiltä.

2.1.2.Sijoitusyhtiölakia koskeva hallituksen esitys

Eduskunnalle annettiin vuonna 1977 hallituksen esitys, joka koski sijoitusyhtiölain säätämistä. Esitystä ei kuitenkaan hyväksytty ja hanke raukesi.

Esityksen keskeisenä tarkoituksena oli luoda puitteet järjestetylle arvopaperisäästämiselle ja parantaa piensäästäjien sijoitusmahdollisuuksia ja oikeusturvaa sekä yritysten rahoitusrakennetta ja erityisesti vahvistaa yritysten omaa pääomaa osakerahoituksen kautta. Sijoitusyhtiöt olisivat olleet julkisen valvonnan alaisia ja ne olisivat hankkineet yleisöltä varoja, jotka yhtiö olisi sijoittanut edelleen. Sijoituskohteita olisivat olleet muun muassa osakkeet, obligaatiot ja muut arvopaperit, joiden tuotto ja mahdollinen arvonnousu olisivat tulleet sijoittajien hyväksi. Säästäjästä olisi tullut samalla sijoitusyhtiön osakas osakkeenomistajille kuuluvine oikeuksineen.

Sijoitusyhtiöllä olisi ollut kaksiosainen osakepääoma: kiinteä eli varsinainen osakepääoma sekä vaihtuva osakepääoma. Varojen hankkiminen olisi tapahtunut vaihtuvasta osakepääomasta annetuilla haltijaosakkeilla. Sijoitusyhtiö olisi ollut velvollinen lunastamaan yleisöltä takaisin liikkeeseen laskemiaan haltijaosakkeita. Säästäjät olisivat saaneet tuoton sijoittamilleen varoille joko sijoitusyhtiön jakamana osinkona tai osakkeiden arvonnousuna. Sijoitustoimintaa koskevilla säännöksillä pyrittiin vähentämään arvopaperisäästämiseen liittyviä riskejä ja haittoja. Sijoitusyhtiö ei olisi saanut sijoittaa kuin määrätyn osuuden tai määrän omasta pääomastaan kuhunkin sijoituskohteeseen. Erityistä huomiota olisi kiinnitetty sijoitusyhtiön vakavaraisuuteen ja maksuvalmiuteen.

Haltijaosakkeiden omistajien edustus sijoitusyhtiön kaikissa hallintoelimissä olisi pyritty turvaamaan. Sijoitusyhtiö olisi ollut velvollinen julkistamaan yhtiön sijoitustoimintaa koskevia tietoja. Sijoitusyhtiöt ehdotettiin asetettaviksi pankkitarkastusviraston valvonnan alaisiksi.

2.1.3.Osakeyhtiölaki

Voimassa oleva osakeyhtiölaki (734/1978) tuli voimaan vuoden 1980 alusta. Osakeyhtiölaki koskee myös tiettyjä erityislainsäädännön piiriin kuuluvia osakeyhtiöitä, jollei kyseisessä laissa ole toisin säädetty.

Pohjoismaiden kansalaisten osallistumista yhtiön perustamiseen ja hallintoon helpotettiin 1980-luvun puolivälissä (701/1985) ja tilinpäätöksen toimittamisvelvollisuutta muutettiin vuonna 1988 (501/1988) . Arvo-osuusjärjestelmää koskevien lakien säätämisen yhteydessä osakeyhtiölakiin lisättiin uusi 3 a luku (832/1991) . ETA-sopimuksen voimaantulon yhteydessä muutettiin osakeyhtiön perustajien, hallituksen ja hallintoneuvoston jäsenten, toimitusjohtajan ja tilintarkastajien kansalaisuus- ja asuinpaikkavaatimuksia (92/1993) .

Muita osakeyhtiöihin ja niiden toimintaan vaikuttavia muutoksia on ollut ulkomaalaisten sekä eräiden yhteisöjen oikeudesta omistaa ja hallita kiinteää omaisuutta ja osakkeita annetun lain kumoaminen (1612/1992) , jolloin osakeyhtiöiden yhtiöjärjestyksiin sisältyvät ulkomaalaislausekkeet tulivat mitättömiksi. Samalla poistui osakeyhtiöiden osakkeiden jako sidottuihin ja vapaisiin osakkeisiin. Toinen merkittävä, nimenomaan julkisen kaupankäynnin kohteena olevien osakeyhtiöiden osakkeisiin liittyvä muutos oli arvopaperimarkkinalain (495/1989) säätäminen. Arvopaperimarkkinalaista aiheutuu suuri määrä lähinnä tiedonantovelvollisuuksia julkisen kaupankäynnin kohteena olevia osakkeita liikkeeseen laskeneille osakeyhtiöille. Lisäksi osakkeenomistajilla on tietyissä tilanteissa osakkeiden lunastusvelvollisuus. Viimeisin osakeyhtiölain muutos (145/1997) sisältää Euroopan yhteisöjen yhtiöoikeudellisten direktiivien vaatimat muutosehdotukset osakeyhtiölakiin ja siihen liittyvään lainsäädäntöön. Lisäksi laki sisältää lukuisia kansallisista tarpeista johtuvia muutoksia.

Laissa on jaettu osakeyhtiöt yksityisiin ja julkisiin osakeyhtiöihin. Yksityisen osakeyhtiön vähimmäisosakepääoma on 50 000 markkaa ja julkisen osakeyhtiön 500 000 markkaa. Vain julkisen osakeyhtiön osake tai muu arvopaperi voidaan ottaa kaupankäynnin kohteeksi julkisilla arvopaperimarkkinoilla. Yksityisiin osakeyhtiöihin ei sovelleta niitä säännöksiä, joiden tarkoituksena on turvata sijoittajien tiedonsaanti. Yksityisessä osakeyhtiössä päätös voidaan eräissä tilanteissa tehdä lievempiä määräenemmistösäännöksiä noudattaen kuin julkisessa osakeyhtiössä.

Uudistettu osakeyhtiölaki sisältää myös kolme uutta rahoitusvälinettä, jotka ovat optio-oikeus, etuosake sekä pääomalaina. Optio-oikeudella tarkoitetaan itsenäistä oikeutta myöhemmin merkitä yhtiön osakkeita. Aiemmin tällainen optio-oikeus ei ole ollut muodollisesti itsenäinen rahoitusväline, vaan sen on aina tullut liittyä lainaan. Etuosake puolestaan tuottaa äänioikeuden vain tietyissä laissa ja yhtiöjärjestyksessä mainituissa asioissa. Pääomalainalla, joka pitkälti vastaa oikeuskäytännössä tunnettua vakautettua lainaa, yhtiö voi hankkia omaan pääomaan vakavaraisuuslaskennan kannalta rinnastettavaa pääomaa, johon ei kuitenkaan liity päätösvaltaa yhtiössä.

2.2.1.Yleistä

Arvopaperistamisen syntyyn ja sen toteuttamismahdollisuuksiin ovat vaikuttaneet oikeusjärjestelmien ja rahoitusmarkkinoiden erityispiirteet. Tärkein näistä on anglosaksisen common law -oikeusjärjestelmän ja mannereurooppalaisen oikeusjärjestelmän välinen ero. Anglosaksisen oikeusjärjestelmän trusti-käsite on tehnyt arvopaperistamisen mahdolliseksi ilman erityislainsäädäntöä ja nopeuttanut markkinoiden syntyä.

Arvopaperistaminen käynnistyi Yhdysvalloissa 1970-luvun alussa, jolloin se kohdistui ensisijaisesti kiinnitysvakuudellisiin asuntolainoihin. 1980-luvun puolivälin jälkeen arvopaperistamisen kohteeksi tulivat myös pankkien ja rahoitusyhtiöiden luottokortti- ja leasingsaatavat sekä yritysten myynti- ja vientisaatavat. Markkinoiden kehitys on Yhdysvalloissa ollut varsin ripeää, sillä asuntoluottokannasta on arvopaperistettu runsaat 40 prosenttia. Arvopaperistamisessa syntyneet rahoitusvälineet myydään sijoittajille pääosin vakioituina, rakenteiltaan usein pitkälle kehitettyinä joukkovelkakirjoina. Erityisesti myyntisaatavien arvopaperistamista rahoitetaan myös lyhytaikaisilla yritystodistuksilla.

Manner-Euroopassa arvopaperistamisen toteuttaminen on vaatinut erityislainsäädännön laatimista. Belgiassa, Espanjassa ja Ranskassa on luotu lainsäädäntöä, jotta arvopaperistamista varten perustettavat erityisyhtiöt voisivat toimia näissä maissa. Lainsäädännön puute tai epäselvyydet on vältetty perustamalla erityisyhtiö ulkomaille. Eurooppa ei ole samanlainen yhtenäinen markkina- ja valuutta-alue kuin Yhdysvallat, jossa alueellisia arvopaperistamisen kysyntävaihteluja voidaan tehokkaasti tasata. Tämä sekä kirjanpidon ja verotuksen erilaisuus eri valtioiden välillä ovat myös hidastaneet arvopaperistamisen kasvua Euroopassa.

Valtio voi osallistua arvopaperistamiseen joko omistamalla arvopaperistamista harjoittavan yhtiön, antamalla sille epäsuoraa tukea tai luomalla tarpeellisen lainsäädännön arvopaperistamista harjoittavan erityisyhtiön perustamiselle. Euroopassa arvopaperistetuissa asuntoluotoissa ei ole käytetty valtion luomaa takausjärjestelmää siten kuin Yhdysvalloissa. Sekä Yhdysvalloissa että Kanadassa valtio on jo pitkään tarjonnut luottovakuutuksia asuntoluotoille. Euroopassa arvopaperistamiseen liittyvät lisävakuusjärjestelyt on usein hoidettu vakuutusyhtiön myöntämällä luottovakuutuksella. Pohjois-Amerikan ja Euroopan lisäksi arvopaperistamista on toteutettu Australiassa ja Uudessa-Seelannissa.

2.2.2.Kiinteistöluottopohjaiset arvopaperit

Iso-Britannia

Euroopassa ryhdyttiin arvopaperistamaan saatavia ensimmäiseksi Iso-Britanniassa helmikuussa 1987, jonka jälkeen liiketoimia on tehty jo lähes sata. Valtaosa toimenpiteistä on ollut rahoitusyhtiöiden ( special finance companies ) saatavien myyntejä, mutta myös pankit ovat arvopaperistaneet saataviaan. Arvopaperistettujen asuntolainojen määrä verrattuna asuntorahoituksen kokonaismäärään on suhteellisen pieni, koska keskeisinä asuntorahoittajina toimivat asuntoluottolaitokset ( Building Societies ) eivät ole arvopaperistaneet saataviaan.

Viranomaiset ovat ohjeistaneet arvopaperistamista. Julkinen valta ei kuitenkaan ole ryhtynyt tukemaan arvopaperistamista esimerkiksi antamalla takauksia arvopaperistetuille asuntolainoille. Englannin keskuspankki antoi lainojen myyntiä ja arvopaperistamista koskevat määräyksensä ( Notice on Loan Transfers and Securitisation ) vuonna 1989. Käytännössä määräysten sisältö oli alustavasti määritelty jo ennen ensimmäisiä liiketoimia. Määräyksissä määritellään, miten arvopaperistamista kohdellaan vakavaraisuusnäkökulmasta, sekä luetellaan edellytykset, joiden täytyttyä pankin ei tarvitse lukea siirrettyjä saatavia tase-eräkseen eikä myöskään taseen ulkopuoliseksi vastuusitoumukseksi. Luottokortti- ja kulutusluottojen arvopaperistamista säädellään kuluttajaluottolaissa ( Consumer Credit Act ). Yli 15 000 Iso-Britannian punnan määräiset lainat eivät kuulu lain piiriin.

Keskuspankin määräysten mukaan arvopaperistettuja saatavia ei luettaisi pankin taseeseen tai taseen ulkopuolisiin vastuusitoumuksiin, jos pankilla ei ole oikeudellisia, moraalisia tai taloudellisia sitoumuksia erityisyhtiölle. Määräysten lähtökohtana on, että saatavia siirrettäessä velkojan oikeudet ja velvollisuudet siirtyvät myyjältä ostajalle, arvopaperistamisen osapuolille syntyvät riskit ja vastuut ovat selvät ja että keskuspankin pankkivalvonta kohdistuu arvopaperistamisen osapuolille syntyviin riskeihin. Keskuspankki hyväksyi vuoden 1992 lopulla tietyillä ehdoilla kiinnitysjoukkovelkakirjojen vakavaraisuuskäsittelyn asuntoluottojen mukaiseksi.

Kirjanpidon kannalta keskeiset ohjeet ovat Exposure Draft (ED) 49 ja sen edeltäjä ED 42 , joissa määritellään, milloin arvopaperistettuja saatavia ei kirjata taseeseen. Saatavien siirtoa pidetään kirjanpidollisesti myyntinä ( true sale ) vain, jos siirto ei ole ristiriidassa alkuperäisen lainasopimuksen kanssa, alkuperäisellä lainanantajalla ei ole velvollisuutta ostaa saatavia takaisin, luottotappioriski siirtyy kokonaan erityisyhtiölle, alkuperäiselle lainanantajalle ei aiheudu tappioita, lainan ehtoja järjestellään uudestaan ja jos erityisyhtiön toiminnan päättyessä alkuperäinen lainan myyjä ei saa mahdollista voittoa.

Ranska

Ensimmäinen arvopaperistaminen tehtiin Ranskassa vuonna 1989. Tämän jälkeen niitä on ollut yli 30, yhteisarvoltaan noin 50 miljardia Ranskan frangia. Vuonna 1988 tuli voimaan erityislaki (ransk. Loi n 88―1201 du 23 décembre 1988 relative aux organismes de placement collectif en valeures mobilires èet portant création de fonds communs de créances ), joka mahdollisti erityisten rahastojen (ransk. Fonds Commun de Creances ) perustamisen luottosaatavien siirtämiseksi sekä erityisyhtiöiden perustamisen rahastojen hallinnointia varten. Lainvalmistelussa pyrittiin ottamaan huomioon ranskalaisten pankkien heikko vakavaraisuus, minkä vuoksi arvopaperistamiseen liittyvä kirjanpito- ja vakavaraisuussääntely on lievempää kuin esimerkiksi Iso-Britanniassa.

Lain mukaan rahasto voi hankkia saman tyyppisiä saatavia muilta rahoituslaitoksilta paitsi vakuutuslaitoksilta. Rahasto on myös liiketoimikohtainen, eli se voi hankkia saatavia ja laskea liikkeeseen arvopapereita vain kerran. Rahasto ei ole oikeushenkilö, vaan sitä hallinnoi yhtiö, jota viranomaiset valvovat. Rahaston ostamien saatavien laina-ajan on oltava vähintään kaksi vuotta. Tämän vuoksi esimerkiksi luottokorttilainoja ei ole Ranskassa arvopaperistettu. Rahasto ei saa lainata tai pantata saataviaan, eikä myöskään myydä saataviaan, paitsi jos niiden määrä on laskenut alle 10 prosenttiin alkuperäisestä.

Rahastoja koskevat rajoitukset ovat hidastaneet jonkin verran arvopaperistamisen kehitystä ja aiheuttaneet sen, että joitakin liiketoimia on suoritettu muualla kuin Ranskassa. Tähän mennessä tehdyt liiketoimet ovat perustuneet joko yhden lainan arvopaperistamiseen, muutaman suuren lainan arvopaperistamiseen tai useiden pienempien lainojen arvopaperistamiseen.

Espanja

Espanjan rahoitusmarkkinat kasvoivat 1980-luvulla nopeasti samalla kun niiden sääntelyä liberalisoitiin. Aiempi sääntely esti arvopaperistamisen. Keskeinen este asuntolainojen arvopaperistamiselle oli laki, joka esti esimerkiksi kiinnitysvakuudellisten lainojen myynnin institutionaaliselle sijoittajille, kuten vakuutusyhtiöille ja eläkerahastoille. Vakuutusyhtiöiden sijoituksissa arvopaperistetut lainat eivät kuuluneet katemääräysten piiriin. Vakuutusyhtiöt voivat nykyisin sijoittaa arvopaperistettuihin lainoihin, jotka ovat riittävän luottokelpoisia. Liberalisoinnin yhteydessä luotiin arvopaperistamisen mahdollistavaa lainsäädäntöä. Espanjan lainsäädännöstä puuttuu trustikäsite.

Ensimmäinen arvopaperistaminen tehtiin vuonna 1990, jolloin usean pankin myöntämiä autoluottoja kerättiin yhteen. Tuolloin ei vielä voitu perustaa erityisyhtiötä arvopaperistamistarkoituksessa. Liiketointa hallinnoi sen järjestänyt Citibank Espana ja se myytiin sijoittajille erillislainana ( Private Placement ). Autolainoja myyneet pankit pyrkivät arvopaperistamisella välttämään rajoitukset, joita luotonannon kasvulle oli aiemmin asetettu.

Kesällä 1992 hyväksytty laki mahdollisti erityisyhtiöiden perustamisen Espanjaan, mikä paransi arvopaperistamisen edellytyksiä merkittävästi. Erityisyhtiö on viranomaisvalvonnassa ja se voi hallinnoida rahastoa (esp. fondos de titulization hipotecaria ), joka omistaa saatavat. Rahasto ei ole oikeushenkilö. Päinvastoin kuin Ranskassa, rahastoon saadaan siirtää sen elinaikana myös uusia saatavia ( poolisubstituutio ). Pankit voivat Espanjassa ottaa itselleen arvopaperistamiseen liittyviä korko-, luottotappio- ja valuuttariskejä.

Ruotsi

Ruotsissa asuntorahoitusta on perinteisesti välitetty kiinnitysluottolaitosten kautta. Tyypillisten asuntolainojen lyhennysohjelmat lasketaan esimerkiksi 20 tai 50 vuoden laina-ajan mukaan, mutta laina myönnetään viideksi vuodeksi kerrallaan. Laina uusitaan seuraaviksi viideksi vuodeksi, jollei asiakkaalla ole ollut merkittäviä maksuhäiriöitä. Lainan uusimisen yhteydessä lainan korko tarkistetaan.

Kiinnitysluottolaitokset ovat Ruotsissa rahoittaneet toimintansa laskemalla liikkeeseen obligaatioita, joita on enimmäkseen myyty vakuutusyhtiöille ja eläkerahastoille, jotka 1980-luvun puoliväliin asti olivat velvollisia ostamaan kiinnitysluottolaitosten obligaatioita tietyn määrän vuosittain. Vakuutusyhtiöiden ja eläkerahastojen sääntelyn liberalisointi mahdollisti niiden sijoituspolitiikan suuntaamisen myös muihin kohteisiin ja pakotti kiinnitysluottolaitokset hankkimaan obligaatioilleen uusia sijoittajia. Kun ulkomaiset pääomanliikkeet oli vapautettu, taseessa olevien asuntolainojen arvopaperistaminen ja niiden myyminen oli mahdollista myös ulkomaisille sijoittajille.

Ruotsiin perustettavaa erityisyhtiötä kohdellaan rahoitustoimintaa harjoittavana yhteisönä. Tällöin sitä koskisivat muun muassa vakavaraisuusmääräykset ja arvopaperistamisen vakavaraisuuteen liittyvät hyödyt jäisivät saamatta. Ruotsin lainsäädäntö ei tunne trustikäsitettä.

2.2.3.Kiinteistösijoitusyhtiöt

Iso-Britannia

Iso-Britanniassa kiinteistösijoitusyhtiöt ovat kärsineet 1980-luvun noususuhdannetta seuranneesta lamasta. Yhtiöiden ongelmat ovat liittyneet kiinteistövarallisuuden arvon jyrkkään laskuun, korkeaan velkaantumisasteeseen sekä sijoittajien yleiseen epäluottamukseen. Kiinteistösijoitusyhtiöistä menestyksekkäimmät ovat tehneet pitkän aikavälin sijoituksia ja kiinnittäneet enemmän huomiota kiinteistöistä saataviin säännöllisiin tuottoihin kuin mahdollisiin arvonnousuihin. Parhaiten menestyneet yhtiöt ovat yleensä olleet tiettyyn käyttötarkoitukseen ja rajatulle maantieteelliselle alueelle erikoistuneita yhtiöitä. Kiinteistösijoitusyhtiöiden kiinteistövarallisuuden markkina-arvo oli vuonna 1994 noin 25 miljardia Iso-Britannian puntaa, mikä vastaa noin puolta Suomen toimitilakannan varallisuusarvosta.

Kiinteistösijoitusyhtiöitä ( Property Company ) ei pidetä varsinaisina välillisen kiinteistösijoittamisen muotoina, vaan pörssiyhtiöiden yhtenä toimialana. Pääomamarkkinoita hallitsee kuusi suurinta yhtiötä, joiden osakkeiden markkina-arvot ovat yhteensä yli puolet koko toimialan markkina-arvosta. Kiinteistösijoitusyhtiöt jaetaan tavoitteiltaan ja toimintatavoiltaan kiinteistösijoittajiin, kiinteistönkehittäjiin sekä kiinteistökauppaa käyviin yhtiöihin.

Kiinteistösijoittajat tekevät pitkän aikavälin sijoituksia ja hankkivat tuottonsa vakaan kassavirran ja pääoma-arvon nousun avulla. Kiinteistönkehittäjien mielenkiinto kohdistuu saneerausprojekteista suuriin rakennushankkeisiin. Kiinteistökauppaa käyvät yhtiöt ostavat kiinteistöjä myydäkseen ne.

Kiinteistösijoitusyhtiöiden riskin hajauttamista tai vieraan pääoman käyttöä ei rajoiteta ja niiden velkaantumisasteet vaihtelevat 20―120 prosentin välillä.

Siitä huolimatta, että kiinteistösijoitusyhtiöitä koskee sama tiedonantovelvollisuus kuin muitakin pörssiyhtiöitä, ne tuottivat vähiten ja huonointa tietoa arvopaperipörssissä 1980-luvulla. Kiinteistösijoitusyhtiöiden on arvioitava kiinteistönsä kerran vuodessa, minkä lisäksi arviot on teetettävä kolmen vuoden välein ulkopuolisella ja riippumattomalla arvioijalla.

Iso-Britanniassa kiinteistösijoitusyhtiöiden osakkeiden hinnat ovat pysytelleet enimmillään 20―40 prosenttia yhtiöiden nettovarallisuuden arvon alapuolella. Syitä tähän ovat muun muassa kaksinkertainen verotus, puutteellinen informaatio, toimintaan liittyvät suuret riskit, toiminnan spekulatiiviset piirteet sekä arviointiin liittyvät ongelmat. Parhaiten menestyneiden yhtiöiden osakkeiden hinnat ovat pysyneet kuitenkin nettovarallisuuden arvon yläpuolella.

Pääasiallisia syitä kiinteistösijoitusyhtiöiden osakkeiden ostamiseen ovat olleet tuotto-odotukset, hajauttamisedut sekä mahdollisuus osallistua kiinteistönkehitystoimintaan.

Kokonaisuutena kiinteistösijoitusyhtiöiden menestys Iso-Britanniassa on ollut erittäin heikkoa viimeisten 20 vuoden aikana. Kiinteistösijoitusyhtiöiden menestys on ollut sidoksissa kiinteistömarkkinoiden kehitykseen. Osakkeiden hinnat ovat reagoineet muutoksiin nopeammin ja jyrkemmin kuin suorat kiinteistösijoitukset. Parhaiten ovat menestyneet yhtiöt, jotka ovat pystyneet hyödyntämään omaa markkinatietouttaan toiminnassaan sekä keskittyneet sijoitustoiminnassaan pitkän aikavälin sijoituksiin turvatakseen vuokratuoton ja pääoman kasvun, kun taas heikoimmin menestyneiden yhtiöiden painopiste on kiinteistöjen kehittämisessä ja lyhyen aikavälin kiinteistösijoituksissa.

Parhaiten menestyneillä kiinteistösijoitusyhtiöillä on tärkeimpinä kriteereinä nettovarallisuuden arvo, osingonjako, tulos suhteessa pörssin yleis- tai markkinaindeksiin sekä tulos suhteessa yhtiön sisäisiin suunnitelmiin ja budjettiin. Menestyneet yhtiöt ovat myös päätöksenteossaan systemaattisempia ja käyttävät muita tiukempia taloudellisia kriteerejä. Parhaille yhtiöille on tärkeää kilpailla arvopaperimarkkinoilla imagollaan ja aktiivisella kiinteistöhallinnolla, jolla ymmärretään erityisesti vuokralaisten tarpeista huolehtimista ( tenant care ) ja säännöllisiä tarkastuksia ( inspections ). Menestyneet yhtiöt pitivät tärkeänä vuokralaistutkimuksia sekä vuokralaisten ja yhtiöiden välistä vuorovaikutusta.

Belgia

Vuonna 1995 Belgiassa hyväksyttiin asetus, joka mahdollisti kiinteistöihin sijoittavien yhteissijoitusyritysten (ranskaksi Société d`¡nvestissement … Capital Fixe ImmobiliŠre, SICAFI) toiminnan. SICAFI on kiinteäpääomainen sijoitusyhtiö, jonka osakkeiden tulee olla julkisen kaupankäynnin kohteena, jonka toiminnan täytyy olla rajoittunut kiinteistösijoitustoimintaan ja jonka omaisuuden on oltava riskiltään hajautettu siten, että yhden kiinteistön osuus kokonaisvarallisuudesta ei ylitä 20 prosenttia. Yhtiön vieraan pääoman osuus ei saa ylittää 33 prosenttia yhtiön kokonaisvarallisuudesta.

Yhtiön on vuosittain saatava kiinteistövarallisuudestaan riippumattoman arvioijan lausunto. Kiinteistöt ovat yhtiön taseessa markkinahintaisina eikä poistoja kirjata. Yhtiö ei myöskään maksa veroja, jos se jakaa vähintään 80 prosenttia voitostaan sijoittajille osinkona. Yhtiöiden toiminnan lähtökohtana on kassavirran tuottaminen sijoittajille.

Ensimmäinen SICAFI listautui pörssiin vuoden 1996 alussa. Toinen, suurempi ja merkittävämpi pörssiin listautuminen tapahtui huhtikuussa 1996, kun Belgian suurin kiinteistösijoitusyhtiö sai SICAFI -statuksen. Yhtiöt ovat kiinnostuneita pitkän aikavälin sijoituksista hyviin kiinteistöihin, joihin on saatavissa hyviä vuokralaisia. Riskipitoiset kehityshankkeet eivät sovellu lainkaan yhtiöiden sijoitustoimintaan.

Ruotsi

Ruotsissa kiinteistösijoitusyhtiöistä suurin osa on syntynyt rakennusliikkeiden yhteyteen, mutta myös eri alojen suuryritykset ja sijoittajat ovat toimineet sijoitusyhtiöiden taustalla. Kiinteistösijoitusyhtiöt ovat Ruotsissa kiinteistöhallintoyhtiöitä ja rakennusliiketaustaisia kiinteistöyhtiöitä.

Monet kiinteistösijoitusyhtiöt pyrkivät kasvattamaan yhtiön substanssia sekä kiinteistövarallisuuden arvonnousumahdollisuuksia. Jalostamiseen liittyy kuitenkin huomattavia riskejä, sillä tulevia suhdanteita on vaikea ennustaa ja substanssin kasvattamiseen on pyritty myös lisäämällä vieraan pääoman osuutta.

Tukholman pörssilistalla oli syksyllä 1995 23 kiinteistösijoitusyhtiötä, joista 16 oli kiinteistöhallinnointiyhtiöitä (ruotsiksi förvaltningsbolag ) ja seitsemän kiinteistöjalostusyhtiöitä (ruotsiksi rörelsedrivande fastighetsbolag ). Hallintoyhtiöiden kiinteistövarallisuuden markkina-arvot vaihtelivat 50 miljoonasta Ruotsin kruunusta 13,4 miljardiin kruunuun ja jalostusyhtiöiden noin 1,3 miljardista kruunusta 5,7 miljardiin kruunuun. Kaikkien kiinteistösijoitusyhtiöiden kiinteistövarallisuuden yhteenlaskettu markkina-arvo oli hieman alle 65 miljardia kruunua ja pinta-ala 6 miljoonaa neliömetriä. Kiinteistösijoitusyhtiöiden vuokrausasteet vaihtelivat 88―100 prosentin välillä.

Kiinteistösijoitusyhtiöiden kiinteistövarallisuuden perusteellinen arviointi suoritetaan vuosittain. Tarkempi arviointi tehdään tarvittaessa uusista kohteista sekä yksittäisten kohteiden perusteellista analyysia varten. Arvonmäärityksen suorittaa erityinen yritys Ruotsin kiinteistöarviointiyhdistyksen ohjeiden mukaisesti. Puolueeton arviointi hankitaan yhdeltä tai kahdelta eri arvioijalta. Kiinteistöjen markkina-arvot esitetään useimmiten vuosikatsauksen yhteydessä. Kiinteistösijoitusyhtiöiden toimintaa analysoitaessa kiinteistömarkkinoiden tulevaisuudennäkymien ennakointi ja markkina-analyysien tekeminen on tullut yhä tärkeämmäksi.

2.2.4.Kiinteistösijoitusrahastot

Hollanti

Hollantilaiset kiinteistösijoitusrahastot toimivat suomalaiseen sijoitusrahastolainsäädäntöön verrattavan, sijoitusyhteisöjen toimintaa säätelevän lainsäädännön puitteissa. Sijoitusyhteisöllä tarkoitetaan yhteisöä, joka kerää yleisöltä varoja yksinomaan sijoitustoimintaa varten tarkoituksenaan tarjota sijoittajille mahdollisuus päästä osalliseksi sijoitustoiminnan tuotoista. Sijoitusyhteisöt toimivat Hollannin keskuspankin valvonnassa, joka myös myöntää yhteisölle toimiluvan.

Pääosa hollantilaisista kiinteistösijoitusrahastoista on ollut aiemmin vaihtuvapääomaisia rahastoja, joilla on ollut velvollisuus vaadittaessa lunastaa osuutensa sijoittajilta varallisuuden arvioituihin hintoihin pohjautuvaan hintaan. 1990-luvun alussa rahastot joutuivat keskeyttämään lunastukset, ajautuivat vaikeuksiin ja joutuivat jättämään osuuksien hinnanmuodostuksen markkinoiden tehtäväksi. Kriisiin johtaneen kehityksen syynä oli, etteivät kiinteistöjen hinta-arviot sopineet markkinatilanteen muutoksiin riittävän nopeasti, jolloin sijoittajat halusivat lunastaa osuutensa hintaan, jonka he katsoivat olevan niiden todellista arvoa korkeampi. Osuuksien hinnat romahtivat.

Hollantilaisilla kiinteistösijoitusrahastoilla ei ole muodollisia vaatimuksia riskin hajauttamiseen. Lainsäädäntö edellyttää vain, että varat on sijoitettava riskiä hajauttavalla tavalla. Viranomaiset arvioivat riskin hajauttamisen riittävyyttä myöntäessään rahastoille toimiluvan. Luvan myöntämisen lisäksi viranomaisvalvonta keskittyy lähinnä toiminnan riittävien puitteiden säilymisen ja tarpeellisen sijoittajainformaation julkistamisen valvontaan.

Kiinteistösijoitusrahaston vieraan pääoman enimmäismäärä on 60 prosenttia kokonaisvarallisuudesta. Vuoden 1994 lopussa oli rahastoissa velkaa noin 25 prosenttia. Rahastojen tulee jakaa kaikki voittonsa sijoittajille. Toiminnallisesta voitosta saadaan kuitenkin vähentää kuluiksi katsottavat varaukset kiinteistöjen ylläpitoa varten. Kiinteistöjen arvonnousua ei myöskään tulkita jaettavaksi voitoksi, vaan se voidaan kirjata rahaston taseeseen samoin kuin mahdolliset myyntivoitot.

Kiinteistösijoitusrahastot ovat osakeyhtiöitä. Tällöin rahasto omistaa kiinteistöt ja sijoittajat ovat rahaston osakkeenomistajia. Järjestelmä muistuttaa tässäkin suhteessa Yhdysvaltojen ja Belgian lainsäädäntöä.

Hollantilaisille rahastoille on tyypillistä kansainvälisen sijoitustoiminnan suuri osuus. Suurimpien rahastojen omistus on keskittynyt institutionaalisten sijoittajien käsiin. Osa, etenkin kansainväliset rahastot, on alun perin perustettukin institutionaalisten sijoittajien aloitteesta, jotta kansainvälinen sijoitustoiminta mahdollistuisi ilman varallisuuden hallinnointivelvoitteita. Koska näistä sijoittajista suurin osa on eläkevarojen sijoittajia, jotka pitävät osakkeita pitkän tähtäimen sijoituksina, eivät osakkeiden kaupankäyntivolyymit ole olleet kovin suuria.

Luxemburg

Luxemburgissa sijoitusrahastot voivat toimia rahastomuodossa (ranskaksi fonds commun de placement ), jolloin sitä hallinnoiva erityisyhtiö toimii sen lukuun tai yhtiömuodossa (ranskaksi Société d`Investissement à Capital Fixe Immobilière, SICAFI ). Luxemburgissa yhteissijoituslaki sääntelee yleiset puitteet kiinteistörahastojen toimintaan, mutta sijoituspolitiikasta on annettu myös alemman asteisia määräyksiä. Kaikki rahastot toimivat rahoitusmarkkinoita valvovan viranomaisen (ranskaksi Institut Monétaire Luxembourgeois, I.M.L. ) auktorisoimina. Rahastojen tulee toimittaa valvontaviranomaiselle kuukausittain tiedot taloudellisesta asemasta, henkilömuutoksista johdossa sekä muista toimintaan vaikuttavista muutoksista.

Rahaston johtoon tulee nimittää vähintään kolme johtajaa. Kaikkien rahastojen on valittava valvontaviranomaisen hyväksymä talletuspankki säilytysyhteisöksi hoitamaan ja valvomaan rahaston varallisuutta, rahaliikennettä, osuuksien liikkeeseenlaskua ja lunastusta sekä rahaston sääntöjen ja lain noudattamista.

Rahasto ei saa sijoittaa yli 20 prosenttia varallisuudestaan yhteen kiinteistöön tai toisiinsa liittyvistä kiinteistöistä muodostuvaan ryhmään. Rahaston johtoon kuuluvien henkilöiden tulee olla ammatillisesti päteviä. Riippumattomien arvioijien tulee määrittää rahaston kiinteistövarallisuuden ja osuuksien arvo vähintään kerran vuodessa. Riippumattomat arviot on myös hankittava aina, kun muutokset taloudellisessa tilanteessa tai kiinteistöjen kunnossa olennaisesti vaikuttavat varallisuuden arvoon, sekä aina kiinteistöjen ostojen ja myyntien yhteydessä. Vuosi- ja puolivuotiskertomuksissa tulee kiinteistötyypeittäin ilmoittaa rahaston omistamien kiinteistöjen ostohinta, vakuusarvo ja markkina-arvo. Antiesitteessä tulee selkeästi ilmoittaa rahaston sijoitustoiminnan ja siihen sijoittamiseen sisältyvän riskin luonne. Kiinteistörahastolla ei saa olla velkaa yli 50 prosenttia varallisuudestaan.

Lunastuksen keskeytyksen kesto on jätetty rahastosäännöissä päätettäväksi. Lunastusvelvollisuutta koskevat rajoitukset on selkeästi mainittava rahastoesitteessä.

Saksa

Saksassa avoimet kiinteistörahastot tulivat markkinoille jo 1950-luvulla. Vuoden 1994 lopussa avoimia kiinteistörahastoja oli 14 kappaletta ja niitä hallinnoivat 11 rahastoyhtiötä olivat pääasiassa pankkien, vakuutusyhtiöiden ja säästökassojen (saksaksi Baussparkassen ) tytäryhtiöitä. Kiinteistörahastoihin tehdyt nettosijoitukset olivat vuonna 1993 yli 14,5 miljardia Saksan markkaa. Vuonna 1994 kiinteistörahastojen nettosijoitukset laskivat noin 7,6 miljardiin Saksan markkaan, kun kaikkien sijoitusrahastojen nettosijoitukset olivat yhteensä noin 62,5 miljardia Saksan markkaa.

Vaihtuvapääomaisia rahastoja sääntelee sijoitusrahastolaki (saksaksi Gesetz uber Kapitalanlagegesellschaften ). Saksalaisen kiinteistösijoitusrahaston sijoitustoiminnasta vastaa erityinen rahastoyhtiö, joka sijoittaa rahaston varat omissa nimissään rahasto-osuuksien omistajien lukuun. Yhtiö laskee liikkeeseen rahasto-osuustodistuksia. Kiinteistösijoitusrahastot toimivat pankkitoimintaa valvovan viranomaisen (saks. Bundesaufsichtsamt f¢r das Kreditwesen ) valvonnassa ja niitä koskevat kaikki pankkitoimintaa koskevat säädökset.

Sijoituskohteiden valinnassa kiinteistörahastot ovat arvostaneet erityisesti kiinteistöjen hyvää sijaintia, maantieteellistä hajautusta, erilaista ikärakennetta sekä vaihtelevaa vuokralaisrakennetta. Kiinteistösijoituksia tehtäessä on huomiota kiinnitetty kohteen myytävyyteen ja vuokrattavuuteen. Erikoiskäyttöön tarkoitetuissa rakennuksissa, kuten hotelleissa, tavarataloissa ja tehtaissa, myytävyys ja vuokrattavuus ovat rajoitetummat. Siksi rakennuksilta edellytetään muunneltavuutta. Tilaratkaisun, käyttötarkoituksen sekä koko talotekniikan muutosten pitäisi olla toteutettavissa helposti ja kohtuullisin kustannuksin.

Rahaston varallisuus on rahastoyhtiön omistuksessa. Kiinteistörahaston varoja voidaan sijoittaa toimitila- ja asuinkiinteistöihin, kehityshankkeisiin aiottuihin ja soveltuviin kiinteistöihin sekä kiinteistöjä koskeviin rakennusoikeuksiin ja kiinteistöjen osaomistuksiin. Kehityshankkeiden alaisena olevia tai sellaiseksi aiottuja kiinteistöjä saa olla korkeintaan 20 prosenttia rahaston varallisuudesta. Riskin hajauttamiseksi rahaston varallisuuden tulee koostua vähintään kymmenestä kiinteistöstä, joista yhden kiinteistön arvo ei saa hankintahetkellä ylittää 15 prosenttia rahaston arvosta. Yhtiö voi käyttää lyhytaikaista vierasta pääomaa rahaston likviditeetin varmistamiseksi korkeintaan 10 prosenttia varallisuuden arvosta.

Kiinnityspohjaista luottoa rahasto saa ottaa korkeintaan 50 prosenttia varallisuutensa arvosta. Rahastoyhtiön on sijoitettava vähintään 5 prosenttia varoista säilytysyhteisöön maturiteetiltaan enintään yhden vuoden mittaisiin pankkitalletuksiin (saksaksi Guthaben ) tai arvopapereihin, jotka on sidottu Saksan keskuspankin Lombard -korkoon. Se osa rahaston varallisuudesta, joka ylittää 5 prosentin likviditeettivaatimuksen, voidaan sijoittaa saksalaisiin pörssiosakkeisiin ja kiinteäkorkoisiin arvopapereihin. Likvidissä muodossa oleva varallisuus ei saa kuitenkaan ylittää 49 prosenttia rahaston arvosta, joten kiinteistösijoitusten pitää kattaa vähintään 51 prosenttia rahaston arvosta.

Rahastoyhtiön on valittava talletuspankki hoitamaan rahaliikennettä sekä valvomaan rahaston sääntöjen ja lakien noudattamista. Sen on myös yhteistyössä yhtiön kanssa määriteltävä määrätyin väliajoin rahaston varallisuuden ja rahasto-osuuksien arvo.

Saksassa rahastoyhtiöllä on oikeus kieltäytyä rahasto-osuuksien lunastamisesta rahastosäännöissä määritellyksi ajaksi, jos pankkitalletukset ja arvopapereista saadut varat eivät riitä lunastushinnan maksamiseen tai eivät ole heti käytettävissä. Jos rahaston varat eivät riitä rahasto-osuuksien lunastamiseen, on rahaston kiinteistöomaisuutta myytävä. Rahastoyhtiöllä on oikeus kieltäytyä lunastamasta yhdeksi vuodeksi rahasto-osuuksia sijoittajan lunastusvaatimuksesta. Jos rahastolla ei ole kiinteistövarallisuuden myynnin jälkeen tarpeeksi varoja, voi rahastoyhtiö ottaa luottoa lunastushintojen maksamiseen ja käyttää vakuutena rahastossa olevaa varallisuutta.

Kiinteistövarallisuuden arvon määrittämistä varten rahastotoimintaa harjoittavan yhtiön on nimitettävä vähintään kolmijäseninen asiantuntijaelin (saksaksi Sachverständigenausschuss ). Asiantuntijoiden on oltava rahastosta riippumattomia, luotettavia ja ammatillisesti päteviä harjoittamaan kiinteistöjen arviointitoimintaa. Asiantuntijaelin arvioi kaikki rahastolle hankittavat ja siitä myytävät kiinteistöt. Asiantuntijoiden on myös vähintään kerran vuodessa arvioitava kaikkien rahaston varallisuuteen kuuluvien kiinteistöjen arvo.

Vuoden 1994 loppuun mennessä olivat Saksan 14 vaihtuvapääomaista kiinteistörahastoa keränneet sijoittajilta yhteensä noin 50 miljardia Saksan markkaa. Saksalaisille kiinteistörahastoille on viime vuosina ollut tyypillistä likvidien varojen suuri osuus kokonaisvarallisuudesta.

Saksalaiset kiinteäpääomaiset kiinteistösijoitusrahastot eivät toimi sijoitusrahastoja koskevan lainsäädännön sääteleminä, vaan ne ovat useimmiten yhden kiinteistön omistuksen jakamista varten perustettuja partnership -yhteenliittymiä. Kiinteäpääomaisia rahastoja toimii erityisesti entisen Itä-Saksan alueella, missä niihin sijoittaneiden asemaa on tuettu erityisin verohelpotuksin. Osuudet ovat usein ylihinnoiteltuja eikä niillä ole toimivia jälkimarkkinoita. Yleisimmin sijoittajat pitävät osuudet rahaston lopettamiseen saakka, jolloin kiinteistö myydään ja varat jaetaan osakkaiden kesken.

2.2.5.Muita kiinteistöjen yhteisomistusmuotoja

Belgia

Belgiassa ositetusta kiinteistöomistuksesta annetaan joukkovelkakirjatyyppinen arvopaperi ( Real Estate Certificate ), jonka tuotto on sidoksissa kiinteistön vuokratuottoon ja arvonnousuun. Kiinteistön omistava erityisyhtiö voi vähentää sijoittajille maksamansa korot saamistaan vuokratuotoista. Kiinteistötodistuksia käytetään useimmiten yhden kiinteistön tai kiinteistöryhmän arvopaperistamiseen.

Belgian kiinteistötodistukset tuotiin markkinoille jo 1960-luvulla, mutta niiden suosio on kasvanut vasta viime vuosina. Menestystä on auttanut pitkien korkojen lasku, mikä on tehnyt usein indeksisidonnaisiin vuokrasopimuksiin perustuvista kiinteistötodistuksista tuotoltaan kilpailukykyisen sijoitusmuodon.

2.2.6.Kiinteistöfutuurit

Yhdysvallat

Yhdysvalloissa arvopaperistamista harjoittavien yhteisöjen liikkeeseen laskemien velkakirjojen ( mortgage-backed securities) suuri määrä ja lupaavat tulevaisuuden näkymät saivat Chicagon optiopörssin ( Chicago Board of Trade ) aloittamaan kaupankäynnin näihin arvopapereihin liittyvillä futuurisopimuksilla ja optiosopimuksilla keväällä 1989. Uudet sopimukset eivät kuitenkaan koskaan saavuttaneet sijoittajien suosiota. Kaupankäynti lopetettiin keväällä 1992.

Futuurisopimusten tarkoituksena oli mahdollistaa arvopapereihin sijoittaneiden tai sijoitusta harkitsevien suojautuminen korkotason muutoksia vastaan. Korkotason heilahtelut aiheuttavat muutoksia arvopapereiden hinnoissa ja saattavat johtaa tappioihin tai ennakoitua huonompiin tuottoihin. Kiinteäkorkoisia luottoja myöntäneiden kiinnitysluottolaitosten oli mahdollista käyttää sopimuksia myös vaihtoehtona luotoistaan muodostettujen arvopapereiden myynnille.

Chicagon optiopörssi toi vuonna 1992 markkinoille kiinteistövakuutuksiin liittyvän optiosopimuksen, joka perustuu luonnonkatastrofien todennäköisyyttä mittaavaan indeksiin. Sen avulla rakentajien on mahdollista lisätä rakennus- ja kehityshankkeiden vakuutusturvaa ja kompensoida mahdollisista vahingoista aiheutuvat lisäkustannukset.

2.3.1.Suomen lainsäädäntö ja muutostarve

Viime vuosina kiinteistöt ovat nivoutuneet entistä tiiviimmin osaksi suomalaisia pääomamarkkinoita. Toistaiseksi sijoittajilta on kuitenkin puuttunut kilpailukykyinen keino tehdä pieniä sijoituksia kiinteistöihin ja hajauttaa riskiä. Luotettavien ja vertailukelpoisten tietojen saaminen kiinteistösijoituksista on ollut myös aktiivisille sijoittajille ongelmallista. Mikäli kiinteistöjen kilpailukykyä sijoitusmarkkinoilla halutaan kohentaa, on kiinteistövarallisuuden ongelmallisiin ominaisuuksiin kyettävä vaikuttamaan.

Kansainvälinen ja kansallinen kilpailu arvopaperimarkkinoilla on kiristynyt. Markkinoilla on entistä laajempi joukko erilaisia osapuolia, joiden tarpeisiin kehitetään jatkuvasti uusia sijoitustuotteita. Lisääntynyt kansainvälinen yhteistyö ja erityisesti Länsi-Euroopan taloudellinen yhdentyminen ovat johtaneet arvopaperimarkkinoita sääntelevien normien yhdenmukaistamiseen eri maissa. Markkinahäiriöt ja kurssinotkahdukset ovat lisänneet markkinoiden osapuolten tietoisuutta riskeistä. Tämä puolestaan on kasvattanut vaatimuksia, joita osapuolet asettavat markkinoiden toiminnan luotettavuudelle ja tehokkuudelle.

Keskeinen tavoite rahoitusmarkkinoiden kehittämisessä on huolehtia siitä, että rahoituksen välitys tapahtuu tehokkaasti, edullisesti ja turvallisesti. Rahoitusjärjestelmän riskien hallintaa kehittämällä ja rahoitusmarkkinoita monipuolistamalla vähennetään mahdollisuutta siihen, että pankkikriisin kaltaiset järjestelmäkriisit toistuvat tulevaisuudessa. Tästä syystä on kiinnitettävä erityistä huomiota rahoitusmarkkinoiden kehittämiseen kansainvälisten suuntausten mukaisesti ja rahoituksen välitykseen liittyvien riskien hallintaan. Suomen kansallisten ja kansainvälisten etujen kannalta on tärkeää, että rahoitusmarkkinoiden toiminta on vakaata, luotettavaa ja tehokasta.

Suomessa ei ole kiinteistösijoittamisen muotoa, joka olisi säännelty, riskiltään hajautettu ja sijoittajien luottamuksen mukainen. Ehdotettavan lainsäädännön päätehtävänä on määrittää tällaisen yhteisön perustaminen ja toimintamahdollisuudet, tiedonantovelvollisuus, vieraan pääoman käyttö, vähimmäispääoman tarve, sijoitustoiminta, kiinteistöjen arvostaminen, veroseuraamukset, raportointivelvollisuus, arvopapereiden julkinen kaupankäynti sekä johdon kokemus- ja ammattitaitokriteerit. Riittävän yksinkertaisella ja selkeällä tavalla toimiva kiinteistösijoittamisen muoto kiinnostaa esimerkiksi institutionaalisia sijoittajia. Myös tietylle markkina-alueelle erikoistuminen on tärkeää, koska tällöin yhteisön johdon erityisosaaminen ja markkinatuntemus pystytään parhaiten hyödyntämään. Kiinteistöjä arvopaperistettaessa on kuitenkin otettava huomioon suomalaisten kiinteistö- ja rahoitusmarkkinoiden koko ja kehitysaste. Sijoitusrahastolain mukainen rahasto-osuuksien lunastusvelvollisuus aiheuttaisi todennäköisesti ongelmia Suomen kiinteistömarkkinoilla, kuten muuallakin maailmassa. Luonnollisin Suomessa laissa säädettävä toimintamalli olisikin osakeyhtiömuotoinen kiinteistösijoitusyhtiö.

2.3.2.Sijoitusrahastojen toiminta

Sijoitusrahastolain 38 a §:n nojalla rahastoyhtiö voi valtioneuvoston luvalla perustaa sijoitusrahaston, jonka säännöt poikkeavat sijoitusrahastolain tarkoittamasta sijoitustoiminnasta. Tällainen sijoitusrahasto sijoittaa varansa sijoitusrahastolain mukaisesti pääasiassa arvopapereihin. Osa rahaston varoista voidaan kuitenkin sijoittaa esimerkiksi kiinteistöihin ja asunto-osakeyhtiön osakkeisiin. Valtioneuvosto ei ollut saanut huhtikuuhun 1997 mennessä yhtään sellaisen rahaston sääntöjen vahvistamista koskevaa lupahakemusta, jonka varoja olisi sijoitettu kiinteistöihin ja kiinteistöarvopapereihin.

Vaihtuvapääomaisten kiinteistösijoitusrahastojen ei odoteta olevan toimintakykyisiä Suomen ohuilla ja epälikvideillä kiinteistömarkkinoilla, koska ne ovat myös kansainvälisesti aiheuttaneet ylitsepääsemättömiä ongelmia poikkeuksellisissa markkinaolosuhteissa.

Osuuksien hinnanmäärittämisen kiinteistöjen hinta-arvioiden perusteella on todettu aiheuttavan epäluuloja sijoittajissa. Ongelma on mahdollista välttää kehittämällä Suomeen yhteisöjä, joiden osuuksien hinnanmuodostus tapahtuu markkinoilla osuuksien kysynnän ja tarjonnan mukaan. Sijoittajat muodostavat mielipiteet varallisuuden arvosta rahaston tuottaman informaation perusteella.

Sijoitusrahastoon kuuluville arvopapereille määrätään arvo niiden markkina-arvon mukaan. Kiinteistömarkkinoiden luonteesta johtuu, ettei kiinteistöillä ole todellista markkinahintaa, vaan kiinteistön arvo perustuu aina asiantuntijoiden tekemään arvioon. Vastaava ongelma koskee sijoitusrahaston varoja, jotka koostuvat muista kuin julkisen kaupankäynnin kohteena olevista arvopapereista.

Likviditeetin turvaamiseksi, rahaston jatkuvan olemassaolon varmistamiseksi sekä kilpailuvääristymien ehkäisemiseksi saattaa olla tarkoituksenmukaista joustaa sijoitusrahastolain lunastusvelvollisuuden vaatimuksesta. Lunastukset voivat tapahtua esimerkiksi erityisten säännöissä määrättyjen väliaikojen kuluttua. Rahaston velvollisuudesta laskea jatkuvasti liikkeeseen uusia osuuksia ei sitä vastoin voida luopua.

2.3.3.Kiinteistösijoitusyhtiöiden toiminta

Osakeyhtiömuotoisia kiinteistösijoitusyhtiöitä perustettiin Suomeen noususuhdanteen aikana 1980 luvun lopulla. Ensimmäinen kiinteistösijoitusyhtiö aloitti toimintansa vuonna 1985. Varsinainen kiinteistösijoitusyhtiöiden joukko aloitti toimintansa lokakuussa 1987, jolloin yhtiöt saivat pörssikurssien laskun jälkeen tilaisuuden markkinoida osakkeitaan vakaina sijoituskohteina. Alkuvaiheen innostuksen jälkeen on sijoittajien kiinnostus kiinteistösijoitusyhtiöitä kohtaan kuitenkin vähentynyt. Kiinteistösijoitusyhtiöiden osakkeiden vaihto Helsingin Arvopaperipörssissä oli syksyllä 1995 lähes olematonta.

Kiinteistösijoitusyhtiöiden toimintamalli omaksuttiin Ruotsista, jossa yhtiöitä tuli markkinoille ensi vaiheessa useita kymmeniä. Noin 20 yhtiötä ilmoitti tavoitteekseen osakkeidensa saattamisen julkisen kaupankäynnin kohteeksi. Yhtiöt erosivat toisistaan koon, omistajien ja sijoitustoiminnan perusteella. Osa kiinteistösijoitusyhtiöistä keskittyi valmiin kiinteistökannan omistamiseen ja osa kiinteistöjalostamiseen. Muutamat yhtiöt tavoittelivat kiinteistöomaisuuden nopeaa osto- ja myyntitoimintaa. Hieman myöhemmin seurannut pörssiromahdus ja syvä lama saivat kuitenkin aikaan sen, että kiinteistösijoitusyhtiöt menestyivät huonosti. Yhtiöt menettivät sijoittajien luottamuksen ja velkaantuivat.

Kiinteistösijoitusyhtiön etuna on, että sen ominaisuudet ovat toimivia ja selkeitä. Osakeyhtiömuoto antaa sijoitusrahastoa suuremman toimintavapauden. Osakeyhtiölain mukainen tiedonantovelvollisuus takaa toiminnan läpinäkyvyyden. Kiinteistösijoitusyhtiön osakkeiden hinnanmääritys tapahtuu markkinoilla sen mukaan, kuinka sijoittajat arvostavat yhtiön omaisuutta ja toimintaa. Osakkeiden arvot lyhyellä aikavälillä liikkuvat osakemarkkinoiden kehityksen mukaisesti, mutta pitemmällä aikavälillä osakkeet heijastavat kiinteistömarkkinoiden kehitystä.

Kiinteistösijoitusyhtiöt, joiden osakkeet ovat julkisen kaupankäynnin kohteena, ovat arvopaperimarkkinalain mukaisen tiedonantovelvollisuuden edellyttämällä tavalla Rahoitustarkastuksen valvonnan kohteena kuten muutkin pörssiyhtiöt. Muutoin yhtiön toimintaa sääntelee osakeyhtiölaki sekä yhtiöjärjestys. Sijoittajien luottamuksen saavuttamiseksi yhtiö voi asettaa toiminnalleen määräyksiä ja rajoituksia yhtiöjärjestyksen puitteissa. Yhtiön saattaa olla tarpeellista julkistaa myös toimintasuunnitelmia, jotka sisältävät informaatiota muun muassa yhtiön mahdollisista sijoituskohteista, riskin hajauttamisesta, vieraan pääoman käytöstä, osakkeenomistajien valvonta- ja tiedonsaantimahdollisuuksista, osingonjaosta, yhtiön johdosta sekä yhtiöjärjestyksen muutosten hyväksymisestä.

Nykyiset olemassa olevat kiinteistösijoitusyhtiöt on ollut mahdollista perustaa ilman viranomaisen myöntämää erityistä toimilupaa. Kiinteistösijoitusyhtiöiden sijoitustoiminnasta, likviditeettihallinnosta, kiinteistöomaisuuden arvonmäärityksestä, luotonotosta ja varallisuuden kiinnityksestä ei ole lainsäädännössä sijoitusrahastojen toiminnan kaltaisia erityismääräyksiä. Osakeyhtiömuotoisen kiinteistösijoitusyhtiön ongelmaksi Suomessa on muodostunut huono maine, velkaantuneisuus sekä yritysten nettovarallisuuden pysyminen osakkeiden arvoja alemmalla tasolla.

Helsingin Arvopaperipörssi Oy:n pörssilistalla on nykyisin neljän kiinteistösijoitusyhtiön osakkeet julkisen kaupankäynnin kohteena. Kaikki yhtiöt on perustettu 1980-luvun lopulla. Suurimman kiinteistösijoitusyhtiön, jonka osake ei ole julkisen kaupankäynnin kohteena, omaisuuden arvo on noin 1,7 miljardia markkaa, kun taas yhtiöiden omistamien kiinteistöjen markkina-arvot vaihtelevat 208 miljoonasta markasta 550 miljoonaan markkaan. Erillisten kiinteistökohteiden määrät vaihtelevat kymmenestä kohteesta 150 kohteeseen. Kiinteistösijoitusyhtiöt ovat hajauttaneet sijoituksensa erilaisiin kiinteistötyyppeihin. Teollisuus-, toimitila- ja varastotilat muodostavat noin 60 prosenttia kiinteistökannasta, kun taas asuntojen osuus on melko alhainen. Eräät kiinteistösijoitusyhtiöt ovat sijoittaneet omaisuuttaan myös arvopapereihin.

Suomalaisille kiinteistösijoitusyhtiöille on ollut tavanomaista määritellä sijoitustoiminnan kautta tavoitteensa ja toimintaperiaatteensa. Yhtiöt ovat tällä tavoin lisänneet tiedonantoantovelvollisuutta ja asiakkaiden luottamusta. Suomalaiset sijoitusyhtiöt ovatkin noudattaneet sijoitustoiminnassaan periaatetta, ettei ulkomaalaisia sijoituskohteita hankita, ja pitäytyneet kotimaisessa kiinteistökannassa. Riskin hajauttamista harjoittavat yhtiöt ovat hankkineet sijoituskohteita koko Suomen alueelta. Pääsääntöisesti kiinteistöjen hankinta on perustunut kassavirtalaskelmiin ja kohteelle asetettuihin tuottovaatimuksiin. Kiinteistöhallintopalvelut on ostettu yleensä ulkopuolisilta yrityksiltä, mutta kiinteistöhallinnon koordinointi ja valvonta ovat säilyneet kiinteistösijoitusyhtiöillä. Tilojen kunnon valvonta on tapahtunut huoltoyhtiöiden välityksellä.

Kiinteistöomaisuuden arvon kiinteistösijoitusyhtiöt määrittävät keskimäärin kerran vuodessa sekä lisäksi kohdetta ostettaessa tai myytäessä. Pääsääntöisesti yhtiöt käyttävät ulkopuolisia arvioitsijoita, mutta eräät yhtiöt saattavat suorittaa arvioinnin myös itse. Kiinteistösijoitusyhtiöt eivät ole sopineet keskenään siitä, miten kohteiden arviointi tulisi suorittaa. Kiinteistösijoitusyhtiön osakkeen hinnan määrityksen tulisi kuitenkin perustua sekä vuokratuottoihin että substanssiin eikä esimerkiksi vain arvonnousuun.

Osakeyhtiölain perusteella yhtiöiden on julkaistava vuosikertomukset, osavuosikatsaukset sekä arvopaperimarkkinalain nojalla pörssitiedotteet. Muita tiedonantoja yhtiöt antavat vaihtelevasti.

Kiinteistösijoitusyhtiön toimintaa on mahdollista kehittää Suomessa, koska toimintaan vaadittava lainsäädäntö on olemassa ja toimintamalli on sijoittajille tuttu. Suuri ongelma on se, että yhtiöt tulivat pääomamarkkinoille aikaan, jolloin pörssikurssien kehityksen huippu oli ohitettu ja markkinat olivat ylikuumentuneet. Kiinteistösijoitusyhtiöt hankkivat sijoituskohteensa selvästi yli niiden käyvän arvon. Kiinteistöalaa huonosti tuntevat sijoittajat eivät myöskään ole pystyneet selvittämään sijoitusriskejä yhtiöiden tarjoamasta informaatiosta.

Kiinteistösijoitusyhtiöt ovat käyttäneet toimintansa rahoittamiseen runsaasti vierasta pääomaa, jonka kustannukset nousivat 1980- ja 1990-lukujen vaihteessa korkotason noustessa ja Suomen markan ulkoisen arvon heikentyessä. Samaan aikaan sijoituskohteiden vuokratuotot laskivat vuokratilojen kysynnän heikennyttyä. Monien kiinteistösijoitusyhtiöiden sijoitustoiminta on keskittynyt riskipitoiseen kiinteistöjalostustoimintaan.

4.1.1.Vaikutukset elinkeinoelämään

Ehdotetun lain yleisiä taloudellisia vaikutuksia on vaikea arvioida, mutta niiden oletetaan olevan kokonaisuudessaan positiivisia. Välitön tarve kiinteistömarkkinoita koskevan lainsäädännön kehittämiselle on syntynyt Suomen toimitilamarkkinoilla, mutta kiinteistösijoittaminen tuo uusia mahdollisuuksia myös vuokra-asuntomarkkinoille. Suomen toimitilakannan arvo tontteineen on noin 450 miljardia markkaa. Arvo on lähes kaksinkertainen verrattuna Helsingin Arvopaperipörssissä kaupankäynnin kohteena olevien osakkeiden markkina-arvoon. Kiinteistömarkkinoiden piristymisen myötä ehdotettavalla lailla olisi myönteisiä vaikutuksia Suomen elinkeinoelämään. Vuoden 1996 aikana Suomen toimitila- ja kiinteistömarkkinat kehittyivät myönteisesti. Suurimmat kiinteistöjen omistajat voivat muuttaa epälikvidin kiinteistövarallisuuden kiinteistörahastojen avulla likvidimpään muotoon ja laajentaa siten omistajapohjaa. Myös mahdolliset uudet sijoittajat ulkomailta toisivat maahamme valuuttaa sekä muuttaisivat maamme kiinteistöjen homogeenista omistajakuntaa. Lisäksi piensijoittajilla ja kotitalouksilla olisi paremmat mahdollisuudet sijoittaa kiinteistövarallisuuteen ilman kiinteistöön liittyviä hallinnointikustannuksia sekä suuria pääomia.

4.1.2.Kansantaloudelliset vaikutukset

Koko vuokra-asuntokanta oli vuonna 1995 noin 664 000. Näistä vuokra-asunnoista hiukan yli puolet on vapaarahoitteisia vuokra-asuntoja ja loput valtion lainoittamia aravavuokra-asuntoja. Vapaarahoitteisista vuokra-asunnoista yksityiset ihmiset ja kuolinpesät omistavat noin 61 prosenttia. Vuokrasääntelyn purkaminen alkoi vuonna 1991 ja laajentui vuonna 1995 koko maahan ja koko vapaarahoitteeseen vuokra-asuntokantaan. Sääntelyn purku on lisännyt vuokra-asuntojen kiinnostuvuutta sijoituskohteena. Vuokra-asuntojen ylläpidon ja hallinnoinin vaatimat resurssit rajoittavat kuitenkin yksityisten ihmisten omistusten kasvua. Arava-asuntoja on vapautumassa käyttö- ja luovutusrajoituksista runsaasti lähivuosina. Hallitusohjelman asuntopoliittisessa osuudessa on todettu, että hallitus edistää vuokra-asuntomarkkinoiden vakautta ja selvittää keinoja, joilla turvataan rajoituksista vapautuvien aravavuokra-asuntojen säilyminen vuokra- tai asumiskäytössä. Kiinteistörahasto-omistaja voi olla ratkaisu ainakin osalle vapautuvista aravavuokratalokannasta.

2luku. Kiinteistörahaston perustaminen ja toiminta

7 §. Liiketoiminta. Pykälä sisältää sijoitusrahastolain (480/1987) 34 §:n kaltaisen yleissäännöksen siitä, miten kiinteistörahastotoimintaa tulee osakkeenomistajien kannalta yleisesti harjoittaa. Säännös korostaa kiinteistörahastoon sijoitettujen varojen huolellisen ja asiantuntevan hoidon tärkeyttä. Toiminnan tulee tapahtua ottaen huomioon erityisesti osakkeenomistajien yhteiset edut riskinjakoperiaatetta noudattaen. Kiinteistörahaston toiminnan on oltava riittävän vakaata ja sen toiminnasta aiheutuvaa riskiä on kyettävä hajauttamaan sekä alueellisesti että toimialakohtaisesti.

8 §. Muu sallittu toiminta. Pykälässä ehdotetaan, että kiinteistörahasto ei saa harjoittaa muuta toimintaa kuin kiinteistörahastotoimintaa. Säännöksen tarkoituksena on suojata osakkeenomistajia varmistamalla, että kiinteistörahasto keskittyy päätehtäväänsä ja ettei eturistiriitoja synny. Pääsäännöstä poiketen pykälässä kuitenkin ehdotetaan, että lakiin otetaan nimenomainen maininta siitä, että asianomainen ministeriö voisi myöntää kiinteistörahastolle luvan harjoittaa kiinteistörahastotoimintaan olennaisesti liittyvää toimintaa. Tällaisena toimintana voidaan pitää esimerkiksi isännöinti- ja kiinteistöhuoltotoimintaa sekä rakentamistoimintaa. Kiinteistörahastotoimintaan olennaisesti liittyvä toiminta arvostellaan lupahakemuksen yhteydessä. Mitään yleistä lupaa kaikkeen kiinteistörahastotoimintaan olennaisesti liittyvää toimintaan ei voida myöntää, vaan asianomainen ministeriö harkitsee, mikä toiminta kussakin yksittäistapauksessa liittyy olennaisesti kiinteistörahastotoimintaan. Lupa voidaan myöntää, mikäli kiinteistörahaston yhtiöjärjestys ja sen kiinteistösijoitustoiminnan säännöt kattavat lupahakemuksessa kulloinkin mainitun toiminnan.

9 §. Osakepääoma. Koska vasta käytäntö tulee osoittamaan, kuinka suuria pääomia hyvin toimiva kiinteistörahasto tarvitsee, ei vaadittavaa osakepääomaa tule asettaa tarpeettoman korkealle. Osakepääomavaatimusta ei ole syytä korottaa myöskään siksi, että se olisi omiaan luomaan kiinteistörahastotoiminnan kehittymistä vaikeuttavia ja siten tarpeettomia alalle pääsyn esteitä. Käytännössä kiinteistörahastot tulevat todennäköisesti olemaan osakepääomiltaan melko suuria, jotta hallintokulut sekä muut asiantuntevasta organisaatiosta aiheutuvat kulut kyetään kattamaan ja silti tuottamaan sijoittajille jaettavaa voittoa. Tällöin käytännössä kiinteistörahaston osakepääoma olisi useita satoja miljoonia markkoja. Vaatimuksen asettaminen näin korkealle ei ole kuitenkaan tarkoituksenmukaista, sillä se asettaisi markkinoilletulon kynnyksen tarpeettoman korkeaksi. Suhteellisesti alhaiseksi määritelty osakepääoman määrä jättää mahdollisuuden pienempien ja erikoistuneiden, pienellä pääomalla toimivien kiinteistörahastojen luomiseen, eikä tällaisesta mahdollisuudesta ole haittaa suuremmalla volyymilla toimivien kiinteistörahastojen uskottavuudelle yleisön keskuudessa. Tästä syystä ehdotetaan, että kiinteistörahaston osakepääoman on oltava vähintään 20 miljoonaa markkaa. Osakepääoma on kokonaan rahassa tai apporttina maksettava ennen kuin kiinteistörahasto ilmoitetaan rekisteröitäväksi ja se voi aloittaa toimintansa.

Pykälän 1 momentissa ehdotetaan, että vain täysin maksettu osakepääoma voidaan rekisteröidä. Osakepääoman vähimmäismäärä on saavutettava 2 momentin mukaisesti kahdeksantoista kuukauden kuluessa kiinteistörahaston perustamisesta. Säännöksen tarkoituksena on varmistaa, että osakepääoma tulee kiinteistörahaston käyttöön. Säännös turvaa erityisesti velkojien asemaa antamalla näille paremmat mahdollisuudet arvioida kiinteistörahaston taloudellista asemaa. Samalla säännöksellä turvataan myös osakkeenomistajien asemaa.

Pykälän 2 momentissa ehdotetaan poikkeusmenettelyä tietyissä tilanteissa. Pykälän 1 momentti, jota on sovellettava pääsääntönä, saattaa joissakin tilanteissa osoittautua joustamattomaksi. Näin voi olla esimerkiksi silloin, jos kiinteistörahastolla on riittävä osakkeenomistajien määrä, mutta vaadittava osakepääoma on kahdeksantoista kuukauden määräajan päätyttyä edelleen saavuttamatta. Koska 1 momentin tarkoituksena on estää niin sanottujen pöytälaatikkokiinteistörahastojen syntyminen ja olemassaolo, ehdotettavasta osakepääomasta ei kuitenkaan usein tulisi voida myöntää poikkeusta. Lainkohta edellyttää kuitenkin joustavuutta, joka voidaan toteuttaa antamalla asianomaiselle ministeriölle oikeus lieventää 1 momentin vaatimusta myöntämällä kiinteistörahastolle hakemuksesta lyhyt jatkoaika tilanteissa, joissa saavutetun osakepääoman määrän voidaan katsoa olevan riittävän lähellä 1 momentin vaatimusta. Poikkeuslupaa myönnettäessä on huomiota kiinnitettävä siihen, miten todennäköisenä voidaan pitää sitä, että lainmukainen tai kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä määrätty vähimmäispääoman määrä saadaan kerätyksi jatkoajan kuluessa.

Pykälän 3 momentissa ehdotetaan, että osakepääoma on maksettava kiinteistörahaston Suomessa olevalle pankkitilille.

Pykälän 4 momentissa ehdotetaan 1 ja 3 momentin pääsäännöstä poiketen, että kiinteistörahaston perustamiskirjaan sekä yhtiöjärjestykseen voidaan ottaa määräys siitä, että osake voidaan merkitä oikeuksin ja velvollisuuksin panna rahastoon muuta omaisuuutta kuin rahaa. Apporttina tai muutoin merkinnän yhteydessä kiinteistörahastoon pantavan omaisuuden on oltava 15 §:n 2 momentin mukaista omaisuutta. Vaatimus apporttiomaisuuden laadusta takaa sen, että kiinteistörahasto keskittyy yksinomaisena tai pääasiallisena liiketoimintanaan 1 §:ssä tarkoitettuun ja 15 §:ssä tarkemmin yksilöityyn kiinteistörahastotoimintaan. Lain 17 §:n 3 momentissa oleva nimenomainen säännös apporttiomaisuuden arvioinnista takaa, että myös apporttiomaisuuden arvostus tapahtuu mahdollisimman luotettavasti ja puolueettomasti. Apporttiomaisuudella on oltava arvoa kiinteistörahaston kannalta, eikä apporttiomaisuudeksi hyväksytä sitoumusta työn tai palvelun suorittamisesta.

Uudet osakeyhtiölain säännökset, kuten ulkopuolisen asiantuntijan vakuutus apportin arvosta, varmistavat, että apportin arvo vastaa osakkeista maksettavaa määrää. Määräykset osakkeiden maksamisesta rahana eivät välttämättä turvaa osakepääomaa, koska rahana maksettu osakepääoma voidaan välittömästi sijoittaa omaisuuden hankkimiseen yhtiölle tai yhtiön velan maksamiseen. Näin ollen vaatimukset rahana maksamisesta voivat vaikuttaa myös päinvastaisesti, koska omaisuuden hankkimiseen rahana saadulla osakepääomalla ei ole tarvinnut soveltaa apporttiin liittyviä erityisiä turvaavia säännöksiä. Osakeyhtiölaissa on uusi säännös niin kutsutusta jälkiapportista, joka tehokkaasti eliminoi mainitun ongelman. Vaatimus pääoman maksusta rahana ei sinänsä myöskään turvaa yhtiön maksuvalmiutta.

Kiinteistörahastoa perustettaessa sekä kiinteistörahaston muuttaessa oikeudellista muotoaan sovelletaan kahden vuoden ajan erityisiä jälkiapporttisäännöksiä, joiden tarkoituksena on estää apporttia koskevien säännösten kiertäminen. Kiinteistörahastoa perustettaessa osakepääomaa ei uuden osakeyhtiölain muutoksen mukaan saa käyttää ennen hallituksen valintaa.

10 §. Perustaminen. Pykälässä ehdotetaan, että kiinteistörahastolla tulee perustettaessa aina olla vähintään viisi eri osakkeenomistajaa. Ehdotuksella on tarkoitus välttää sellaisten tilanteiden syntyminen, joissa kiinteistörahasto näyttäisi täyttävän edellytettävät vaatimukset, mutta perustamisen tosiasiallisena tarkoituksena olisi muu kuin yhteissijoittaminen kiinteistöihin sekä kiinteistöarvopapereihin. Tämä saattaisi käytännössä johtaa siihen, että kiinteistörahastotoimintaan voisi osallistua ainoastaan rajattu henkilöiden, yhteisöjen tai säätiöiden piiri. Tästä syystä samaan konserniin kuuluvia yhteisöjä ja säätiöitä pidetään osakkeenomistajien lukumäärää laskettaessa yhtenä kokonaisuutena. Määräysvallan ehdotetaan määräytyvän kirjanpitolain 22 b §:n mukaisesti. Asianomainen ministeriö voi kuitenkin hakemuksesta ja erityisestä syystä myöntää poikkeuksen osakkeenomistajien vähimmäismäärää koskevasta vaatimuksesta. Lupa voidaan myöntää esimerkiksi sellaiselle kiinteistörahastolle, jonka kiinteistösijoitustoiminnan sääntöjen voidaan kohtuullisesti ja järkevästi arvioiden katsoa täyttävän kiinteistörahastotoiminnan edellytykset.

11 §. Kaupankäynti kiinteistörahaston osakkeilla. Pykälän 1 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahaston on haettava osakkeensa julkisen kaupankäynnin kohteeksi vuoden kuluessa kiinteistörahastotoiminnan aloittamisesta, jollei asianomainen ministeriö myönnä poikkeusta. Julkisen kaupankäynnin kohteena olevan kiinteistörahaston osakkeen arvo määräytyy arvopaperimarkkinoilla kysynnän ja tarjonnan mukaan eikä ainoastaan harvoin tapahtuvan ja kulloiseenkin markkinatilanteeseen sidotun epävarman arvioinnin tuloksena. Näin helpotetaan kiinteistörahastojen valvontaa sekä tällaisten osakkeiden arvonmääritysongelmaa. Sijoittajan kannalta on keskeistä myös se, että hän voi tarvittaessa vaivatta myydä osakeomistuksensa markkinoiden määräämään hintaan. Kiinteistörahastojen osakkeiden julkinen kaupankäynti on tärkeää myös siksi, että kiinteistörahaston osakkeille ei välttämättä osakeantivaiheessa synny riittävästi kysyntää, mikäli sijoittajilla ei ole varmuutta siitä, että osake haetaan myöhemmin julkisen kaupankäynnin kohteeksi.

Pykälän 2 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahaston on ennen kuin sen osakkeet ovat arvopaperimarkkinalaissa tarkoitetun julkisen kaupankäynnin kohteena, julkistettava vähintään neljännesvuosittain osakkeiden arvo sekä osakkeiden lukumäärä markkinoille. Tieto osakkeen arvosta voidaan julkistaa esimerkiksi sanomalehdessä tai muussa sellaisessa kiinteistörahaston sopivaksi katsomassa paikassa, johon yleisöllä on vapaa pääsy. Julkistamispaikka on mainittava kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä. Kun kiinteistörahaston osakkeet ovat julkisen kaupankäynnin kohteena, ei kiinteistörahaston tarvitse erikseen ilmoittaa osakkeen arvoa. Kiinteistörahaston on viipymättä oikaistava osakkeen arvon julkistamisessa tapahtunut virhe, jollei se ole vähäinen. Tarkoituksena on pyrkiä välttämään virheellisyyksiä kiinteistörahaston osakkeiden markkinoinnissa, mitä voidaan pitää sekä kiinteistörahaston että sijoittajien edun mukaisena. Tämä ei kuitenkaan edellytä epäolennaisten ja vähäisten virheiden oikaisemista.

12 §. Yhtiöjärjestys. Pykälän 1 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahaston yhtiöjärjestyksen muutokselle ei tarvitse hakea vahvistusta muulta viranomaiselta kuin patentti- ja rekisterihallitukselta, vaan kiinteistörahaston on viipymättä tehtävä ilmoitus rekisteröimistä varten kaupparekisterilain 14 §:n 3 momentissa säädettyä, rahastoyhtiötä koskevaa menettelyä noudattaen.

Pykälän 2 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahaston on toimitettava rekisteröity yhtiöjärjestys ja sen muutos välittömästi asianomaiselle ministeriölle ja rahoitustarkastukselle. Tällöin viranomaiset saavat tiedon kiinteistörahaston toimialasta sekä toiminnan aloittamisesta.

13 §. Kiinteistösijoitustoiminnan säännöt. Pykälässä ehdotetaan, että kiinteistörahastolla on yhtiöjärjestyksen lisäksi oltava kiinteistösijoitustoimintaa koskevat säännöt. Ehdotus vastaa lähinnä sijoitusrahastolain 17 §:ää. Kiinteistörahaston luonteeseen soveltuu korostettu tiedonantovelvollisuus. Kiinteistörahaston tiedonantovelvollisuuden sisällön ja sen erityispiirteiden määrittelyssä on otettava huomioon myös muun lainsäädännön ja sen perusteella annettujen määräysten, kuten kirjanpitolain, osakeyhtiölain, arvopaperimarkkinalain, ja markkinapaikkojen yhtiöille jo asettamien tiedonantovelvollisuutta koskevien seikkojen noudattaminen. Tiedonantovelvollisuuden on pysyttävä hallittavana kokonaisuutena ja sen on oltava tasapainossa myös muiden toimialojen tiedonantovelvollisuutta koskevan sääntelyn kanssa. Esityksessä ehdotetaan, että kiinteistörahastolla on velvollisuus pitää kiinteistösijoitustoiminnan säännöt ajan tasalla. Sijoittajansuojan kannalta on tärkeintä, että kiinteistösijoitustoiminnan säännöistä käyvät ilmi kiinteistörahaston sijoitustoiminnan periaatteet, jolloin sijoittajan arvioitavaksi jää se, kannattaako hänen osallistua yhteiseen kiinteistösijoitustoimintaan. Sijoittajansuojan kannalta on tärkeätä myös se, että kiinteistörahastolla on velvollisuus julkistaa säännöllisesti omaisuutensa ja sen jakautuminen eri sijoituskohteisiin.

Ehdotettavassa laissa korostetaan, että kiinteistörahastojen omassa intressissä on oltava toiminnan avoimuus. Avoin tiedottaminen ja laaja tiedonantovelvollisuus tulevat olemaan kiinteistörahastoille menestystekijöitä. Tiedonantovelvollisuus ei kuitenkaan saa olla tarpeettoman yksityiskohtaista, koska tällöin kiinteistörahastot joutuisivat kertomaan liikesalaisuuksiksi tai niiksi verrattaviksi luokiteltavia tietoja. Tämä johtaisi siihen, että kiinteistörahastojen uskottavuus sopimuskumppanina ja niiden liiketoimien harjoittamismahdollisuudet kärsisivät. Lisäksi liian yksityiskohtainen tiedonantovelvollisuus saattaa johtaa tilinpäätösten ja osavuosikatsausten liialliseen paisumiseen ja sijoittajan kannalta näennäisinformaation kasvuun.

Pykälän 2 momentissa ehdotetaan, että kiinteistösijoitustoiminnan säännöistä ei määrättäisi yksityiskohtaisesti laissa, vaan määräysvalta siirrettäisiin asianomaiselle ministeriölle sen päätöksellä ratkaistavaksi. Ministeriön päätöksellä pystytään ottamaan huomioon paremmin kiinteistöalaan liittyvät erityispiirteet sekä ratkaisemaan yksityiskohtia. Ministeriön päätöksellä olisi määrättävä kiinteistörahaston velvollisuudesta hajauttaa sijoitustoiminnastaan aiheutuvat riskit. Jotta kiinteistörahaston varat sijoitettaisiin mahdollisimman likvidisti ja turvallisesti, päätöksessä olisi määrättävä, kuinka varat on sijoitettava. Kiinteistörahaston sijoitustoiminnan tulee tapahtua osakkeenomistajien edut huomioon ottaen. Ministeriön päätöksen sisällön tarkoituksena on korostaa kiinteistörahastoon sijoitettavien varojen huolellisen ja asiantuntevan hoidon tärkeyttä. Kiinteistösijoituksen likvidisyys määritellään mahdollisuudeksi ostaa tai myydä sijoituskohde joko kokonaisena tai osittaisena kohtuullisen ajan kuluessa ilman, että yksittäinen sijoitustoimi vaikuttaa markkinoiden hintatasoon. Kiinteistösijoitustoiminnan säännöistä on käytävä ilmi muun muassa kiinteistörahaston nimi, sijoitustoimintaa koskevat määräykset ja rajoitukset, osakkeen arvon määräytymisen perusteet ja laskemistapa, kiinteistörahaston osakepääoma, yhtiökokouksen aika ja paikka, hallituksen valitsemisen perusteet ja neuvoa-antavien tahojen korvausperusteet. Kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä on myös ilmoitettava voitonjaon perusteet, sääntöjen muuttamismenettelyn perusteet, osakepääoman määrä, vieraan pääoman käyttämistä koskevat periaatteet sekä perustajien lukumäärä. Kiinteistösijoitustoiminnan säännöistä on lisäksi käytävä ilmi kiinteistörahaston käyttämien johdannaissopimusten sekä arvopapereiden lainaus- ja takaisinostosopimusten laatu ja määrä. Rahoitustarkastus ei anna määräyksiä kiinteistörahaston johdannaissopimuksia sekä arvopapereiden lainaus- ja takaisinostosopimuksia koskevista seikoista. Säännöissä tulee ottaa huomioon osakkeenomistajien etu. Kiinteistösijoitustoiminnan säännöillä on tarkoitus täydentää lakia ja helpottaa sen tulkitsemista.

14 §. Sääntöjen vahvistaminen. Pykälän 1 momentissa ehdotetaan, että kiinteistösijoitustoiminnan säännöt ja niiden muutokset on annettava rahoitustarkastuksen hyväksyttäväksi. Rahoitustarkastuksen on pääsääntöisesti hyväksyttävä kiinteistösijoitustoiminnan säännöt, jos niitä ei ole pidettävä kiinteistörahaston osakkeenomistajien edun vastaisina eikä muutoinkaan ole pätevää syytä jättää niitä hyväksymättä. Säännöt voidaan jättää hyväksymättä esimerkiksi silloin, jos rahoitustarkastus osoittaa jonkin kohdan olevan osakkeenomistajien edun vastainen. Tällöin kiinteistörahaston on osoitettava, ettei rahoitustarkastuksen osoittama seikka pidä paikkaansa. Ehdotus vastaa sijoitusrahastolain 18 §:ää.

Pykälän 2 momentin mukaan rahoitustarkastuksella on oikeus sääntöjä hyväksyessään asettaa rajoituksia ja ehtoja, jotka koskevat lain 15 §:n 3 momentin, 16 §:n 2 ja 4 momentin sekä 17 §:n 4 momentin tarkoittamia erityisiä syitä, jotka sellaisenaan tulisi hyväksyä.

Pykälän 3 momentissa ehdotetaan, että kiinteistösijoitustoiminnan sääntöjen muutos tulee voimaan kuukauden kuluttua hyväksymisestä, jollei rahoitustarkastus toisin määrää.

Pykälän 4 momentissa ehdotetaan säädettäväksi, että kiinteistörahasto ei saa aloittaa osakkeidensa markkinointia yleisölle ennen kuin kiinteistösijoitustoiminnan säännöt on hyväksytty. Kiinteistörahasto ei siis saa aloittaa toimintaansa ennen kuin rahoitustarkastus on hyväksynyt kiinteistösijoitustoiminnan säännöt.

Pykälän 5 momentissa ehdotetaan säädettäväksi, että kiinteistörahaston on ilmoitettava toimintansa aloittamisen ajankohdasta rahoitustarkastukselle. Kiinteistörahaston toiminnan alkamisajankohtana pidetään sitä hetkeä, jolloin kiinteistörahaston osakkeita ryhdytään markkinoimaan yleisölle. Säännöksellä on tarkoitus vahvistaa rahoitustarkastuksen valvontamahdollisuuksia.

3luku. Kiinteistörahaston sijoitustoiminta

15 §. Varojen sijoittaminen. Pykälän 1 momentissa ehdotetaan säädettäväksi kiinteistörahaston velvollisuudesta hajauttaa kiinteistörahastotoiminnasta sekä mahdollisesta muusta liiketoiminnasta aiheutuvat riskit sijoittaessaan kiinteistörahaston varoja. Sen sijaan laissa ei aseteta kiinteistörahastolle nimenomaista velvollisuutta sijoittaa varansa turvallisesti, koska kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä voidaan 13 §:n mukaan määrätä, millaiset tuottotavoitteet kiinteistörahastolla on. Laissa ei siis kielletä kiinteistörahastoa ottamasta riskiä, mutta sijoituksista aiheutuvat riskit on kuitenkin hajautettava. Lisäksi kaikessa sijoitustoiminnassaan kiinteistörahaston on 7 §:n mukaan toimittava huolellisesti ja asiantuntevasti. Ehdotus vastaa osittain sijoitusrahastolain 36 §:ää.

Pykälän 2 momentissa ehdotetaan säädettäväksi, että kiinteistörahaston on sijoitettava varansa viivytyksettä kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä määrätyllä tavalla momentissa lueteltuihin sijoituskohteisiin. Viivytys voi johtua aiheellisesti esimerkiksi siitä, että kiinteistörahasto haluaa turvata osakkeenomistajien etuja.

Kiinteistösijoitusten on katsottu yleisesti hajauttavan riskiä sijoituksissa, jotka koostuvat useista eri varallisuuslajeista, kuten esimerkiksi osakkeista, joukkovelkakirjalainoista ja kiinteistöistä. Sellaisia tekijöitä, joita yksiselitteisesti noudattamalla kyettäisiin alentamaan ja hajauttamaan kiinteistösijoitusten riskiä, ei ole pystytty osoittamaan. Ei ole esimerkiksi näyttöä siitä, että maantieteellinen hajauttaminen tai sijoittaminen eri tilatyyppien kiinteistöihin alentaisivat sijoitusten riskiä, joten ne eivät sovellu riskin hajauttamisen kriteereiksi kiinteistörahastossa. Riskiä lisää ja hajauttaa sijoittaminen ulkomaisiin kiinteistöihin. Maakohtainen sijoittaminen hajauttaa riskiä paljon, koska Suomi on pieni kiinteistömarkkina-alue. Toisaalta muualle kuin Suomeen sijoittamalla myös lisätään kiinteistösijoitusten riskiä, koska maakohtainen riski kasvaa ja asiantuntemus muiden valtioiden kiinteistöistä on vähäisempää. Tästä syystä sijoittaminen muihin kuin kotimaisiin kiinteistöihin ei olisi sallittua kuin poikkeuksellisesti erityisestä syystä, josta olisi tiedotettava selkeästi kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä, kiinteistörahastoesitteessä, osavuosikatsauksessa sekä tilinpäätöksessä. Maakohtainen sijoitusrajoitus on perusteltavissa myös kiinteistöjen arvostamis- ja arviointimenetelmien liiallisella vaikeutumisella. Lisäksi uskottavan kiinteistörahastotoiminnan käynnistymisen kannalta on perusteltua, että kiinteistösijoitukset rajataan vain kotimaisiin kiinteistöihin.

Riskin hajauttamisen sääntely yksinomaan asettamalla alaraja sijoituskohteiden lukumäärälle on ongelmallista, koska yksittäiset kiinteistösijoitukset ovat riskiominaisuuksiltaan hyvin erilaisia. Esimerkiksi kiinteistöön, jossa on vain yksi vuokralainen, sisältyy aivan eri tyyppinen riski kuin satojen vuokralaisten kauppakeskukseen. Koska riskiä rajoittavat hajautusvaatimukset kuuluvat luonteenomaisesti rahastomaiseen sijoittamiseen, voi kohteiden lukumäärän ohella tai sijasta olla tarkoituksenmukaista säännellä myös vuokralaisten lukumäärän tai yksittäisten vuokralaisten tuottaman kassavirran osuutta. Riskin hajauttamisen sääntelyyn ja yksiselitteisiin rajoituksiin liittyvien ongelmien vuoksi on tarpeen täsmentää sääntelyä asianomaisen ministeriön antamilla päätöksillä.

Pykälän 2 momentin 1 kohdassa ehdotetaan säädettäväksi kiinteistörahaston sijoittamisesta Suomessa sijaitseviin kiinteistöihin. Kiinteistöllä tarkoitetaan kiinteistönmuodostamislain 1 luvun 2 §:ssä määriteltyä rekisteriyksikköä. Maakaari sääntelee kiinteistön kauppaa ja muuta luovutusta koskevat tilanteet. Kiinteistörahastoa koskevat samat oikeudet ja velvollisuudet kuin kiinteistön omistajaa yleensäkin. Kiinteistö voi sijaita asema-, rakennus- tai rantakaava-alueella tai näiden alueiden ulkopuolella. Kaavoitetulla alueella oleva kiinteistö voi olla joko rakentamaton tai rakennettu. Lohkomalla muodostettu määräala on myös kiinteistö.

Kiinteistösijoittamisen toimintaympäristö on muuttumassa. Kiinteistöjen arvonnousuodotus on alhaisempi kuin kiinteistökohteesta saatava säännöllinen ja tasainen kassavirta. Sijoitukset kiinteistöihin vaativat kiinteistörahastolta monipuolista osaamista ja tietämystä. Kiinteistömarkkinoiden vaatimukset lähentyvät arvopaperimarkkinoiden toimintaa. Kiinteistöihin sijoittaminen kiinteistörahaston kautta on kiinteistöjen arvopaperistamista, jolloin kiinteistöt sijoituskohteina palvelevat paremmin myös yleisöä.

Pykälän 2 momentin 2 kohdassa ehdotetaan, että kiinteistörahasto voi sijoittaa varojaan Suomessa sijaitsevien kiinteistöjen kiinteistöarvopapereihin. Kiinteistöarvopapereihin sijoittaminen rinnastetaan sijoittamiseksi suoraan kiinteistöihin, koska kiinteistöarvopaperit, kuten kiinteistö- ja asunto-osakeyhtiön osakkeet, ovat aina selkeästi kiinteistösidonnaisia. Sijoittaminen kiinteistöarvopapereihin palvelee parhaiten piensijoittajia, jotka ovat kiinnostuneita kiinteistösijoittamisesta, mutta joiden varat tai osaaminen eivät mahdollista suoria kiinteistösijoituksia. Kiinteistörahaston hajauttaessa varojaan sekä kiinteistöarvopapereihin että suoriin kiinteistösijoituksiin jakaantuvat riskit ja tuotot eri tavoin, sillä kiinteistöarvopaperit ovat luonteeltaan kiinteistö- ja arvopaperisijoitusten yhdistelmiä. Kiinteistö- ja arvopaperimarkkinoiden hinnanmuodostamismekanismit ovat erilaisia, mutta useissa tapauksissa ne ovat rakenteellisesti sidoksissa toisiinsa.

Pykälän 2 momentin 3 kohdassa ehdotetaan, että kiinteistörahasto voi sijoittaa varojaan kaikkiin arvopaperimarkkinalain 1 luvun 3 §:ssä tarkoitetulla tavalla Suomessa julkisen kaupankäynnin kohteena oleviin arvopapereihin. Näitä arvopapereita ovat pörssiarvopaperit sekä markkina-arvopaperit. Tarkoitus on, että arvopapereilla on säännelty, säännöllisesti toimiva, yleisölle avoin ja tunnustettu markkinapaikka, mikä vastaa arvopaperimarkkinalaissa omaksuttua julkisen kaupankäynnin käsitettä. Kiinteistörahastolla ei esimerkiksi ole estettä sijoittaa varojaan ja omistaa toisen kiinteistörahaston osakkeita.

Pykälän 2 momentin 4 kohdassa ehdotetaan, että kiinteistörahasto voi sijoittaa varojaan muussa valtiossa sijaitsevassa tai toimivassa, 3 kohdassa tarkoitettuun julkiseen kaupankäyntiin rinnastuvassa vaihdantajärjestelmässä kaupankäynnin kohteeksi otettuihin arvopapereihin aivan samaan tapaan kuin Suomessa julkisen kaupankäynnin kohteeksi otettuihin arvopapereihin. Edellytyksenä kuitenkin on, että kiinteistörahaston on edellä kerrotusta menettelystä määrättävä kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä tapauskohtaisesti. Tämä on kiinteistörahaston kannalta perusteltua, vaikkakin säännöissä määrääminen saattaa sääntöjen hyväksymismenettelyn vuoksi joissakin tapauksissa olla hallinnollisesti hidasta. Kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä on osakkeenomistajien tiedottamiseksi lueteltava ja esiteltävä tällaiset ulkomaiset markkinapaikat.

Pykälän 2 momentin 5 kohdassa ehdotetaan, että kiinteistörahasto voi sijoittaa varojaan saataviin, joita ei ole pidettävä arvopapereina. Tällaisia koti- ja ulkomaisia velkasitoumuksia voivat olla esimerkiksi erilaiset talletustodistukset ja avistaehtoiset rahatalletukset, jotka voidaan vaivatta muuttaa rahaksi ja joiden arvo voidaan täsmällisesti todeta milloin tahansa. Myöskään talletuspankin tai muun luottolaitoksen välittämä niin sanottu notariaattisijoitus ei ole arvopaperi, vaan tässä tarkoitettu saatava.

Pykälän 2 momentin 6 kohdassa ehdotetaan, että kiinteistörahasto voi sijoittaa varojaan käteisvaroihin tai helposti rahaksi muutettaviin varoihin, kuten Suomen valtion, Suomen Pankin, suomalaisen luottolaitoksen tai ulkomaisen luotto- ja rahoituslaitoksen toiminnasta Suomessa annetussa laissa (1608/1993) tarkoitetun luotto- ja rahoituslaitoksen liikkeeseen laskemiin lyhytaikaisiin vieraan pääoman ehtoisiin arvopapereihin.

Pykälän 2 momentin 7 kohdassa ehdotetaan, että kiinteistörahasto voi sijoittaa varojaan arvopapereihin, jotka liittyvät lain 8 §:ssä mainittuun toimintaan, jos asianomainen ministeriö myöntää siihen luvan. Tällaisia ovat muun muassa isännöintiyhtiön ja kiinteistöhuoltoyhtiön osakkeet, jotka kiinteistörahasto omistaa.

Pykälän 2 momentin 8 kohdassa ehdotetaan, että kiinteistörahasto voi edistääkseen tehokasta omaisuudenhoitoa sijoittaa varojaan myös johdannaissopimuksiin. Ehdotuksen mukaan kiinteistörahaston varoja voidaan sijoitusrahastojen varojen tavoin sijoittaa kaupankäynnistä vakioiduilla optioilla ja termiineillä annetussa laissa (772/1988) tarkoitettuihin vakioituihin johdannaissopimuksiin rahoitustarkastuksen määräämin ehdoin. Rahoitustarkastus ei kuitenkaan valvo kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä määrättyjen ehtojen toteutumista eikä sijoitustoiminnan lainmukaisuutta. Rahoitustarkastuksella ei kuitenkaan ole velvollisuutta antaa määräyksiä kiinteistörahaston sijoituksista johdannaissopimuksiin sijoitusrahastolain 36 a §:n mukaisesti. Kiinteistörahasto voi sijoittaa varojaan johdannaissopimuksiin, jotka koskevat 15 §:n 2 momentin 4 kohdassa tarkoitettuja arvopapereita tai tällaisiin arvopapereihin kohdistuvia indeksejä tai joiden tarkoituksena on suojata kiinteistörahaston varoja valuuttojen kurssivaihtelun ja korkoriskin varalta muilla kuin vakioiduilla valuutta- ja korkojohdannaissopimuksilla. Kiinteistörahaston sijoituksia johdannaissopimuksiin voidaan tehdä sijoitustoimintaan ja valuuttakurssien vaihteluihin sisältyvien riskien torjumiseksi, minkä lisäksi johdannaissopimuksilla voidaan pyrkiä edistämään tehokasta omaisuudenhoitoa. Tehokkaana omaisuudenhoitona ei kuitenkaan pidetä sitä, että riskin hajauttamisen periaatteesta voidaan luopua.

Pykälän 2 momentin 9 kohdassa ehdotetaan, että kiinteistörahaston tekemiä arvopapereiden lainaus- ja takaisinostosopimuksia koskee soveltuvin osin, mitä sijoitusrahastolain 36 b §:ssä säädetään, jollei kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä toisin määrätä. Rahoitustarkastuksella ei kuitenkaan ole velvollisuutta antaa määräyksiä kiinteistörahaston tekemistä sijoituksista arvopapereiden lainaus- ja takaisinostosopimuksiin sijoitusrahastolain 36 b §:n mukaisesti. Lisäksi kiinteistörahasto ei voi toimia arvopapereiden lainaussopimuksessa lainanottajana. Lainanotto on ehdotettavan 17 §:n vastaista, koska kiinteistörahaston varoja ei voida asettaa vakuudeksi muutoin kuin mainitun lainkohdan erikseen mainitsemissa tapauksissa. Kyseisessä lainkohdassa ei mainita lainaussopimuksia sellaisiksi oikeustoimiksi, joiden vakuudeksi kiinteistörahaston varoja voitaisiin pantata.

Myös niin kutsuttu arvopapereiden ylimyynti on kiellettyä kiinteistörahastolta. Ylimyynnissä myyjä tekee kaupan arvopapereista, joita hän ei kaupantekohetkellä omista ja joihin hänellä ei ole muutoinkaan määräysvaltaa.

Pykälän 3 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahasto voi erityisestä kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä mainitusta syystä poiketa edellä 2 momentissa tarkoitetuista sijoitusrajoituksista. Poikkeus on mahdollinen enintään vain yhden tilikauden kerrallaan. Poikkeuksen on oltava objektiivisesti arvioiden tilapäinen ja melko epäolennainen tai muussa tapauksessa poikkeamasta on tehtävä muutos kiinteistösijoitustoiminnan sääntöihin. Poikkeuksen ja sen perusteiden on käytävä kiinteistösijoitustoiminnan säännöistä niin selkeästi ilmi, ettei sijoittaja voi saada asiasta virheellistä kuvaa ja sijoittajan on mahdollista arvioida sijoituskohteista syntyvät riskit poikkeuksesta huolimatta. Ehdotuksella pyritään siihen, että 2 momentissa säädetyt rajoitukset eivät aiheuttaisi kiinteistörahastolle menetyksiä ja toiminnan riittävä joustavuus säilytettäisiin. Tarpeellisena poikkeuksena voidaan pitää esimerkiksi tilannetta, joka on korjattava ensisijaisesti osakkeenomistajien edut huomioon ottavalla tavalla. Kiinteistörahaston on ilmoitettava poikkeuksesta ja sen perusteluista kiinteistösijoitustoiminnan sääntöjen lisäksi kiinteistörahastoesitteessä, osavuosikatsauksessaan ja tilinpäätöksessä. Mikäli tällainen poikkeama on sijoittajan kannalta objektiivisesti arvioiden olennainen, kiinteistörahastolla on myös velvollisuus julkistaa tällainen seikka arvopaperimarkkinalain 2 luvun 7 §:n perusteella, jos kiinteistörahasto on pörssiyhtiö tai jos sen osake on muun julkisen kaupankäynnin kohteena. Kiinteistörahastolla on kuitenkin aina oltava sijoitettuna 70 prosenttia varoistaan Suomessa sijaitseviin kiinteistöihin ja Suomessa sijaitsevia kiinteistöjä koskeviin kiinteistöarvopapereihin, jotta se harjoittaa lain soveltamisalan mukaista kiinteistörahastotoimintaa. Koska sijoittaminen arvopapereihin ja muihin edellä 2 momentissa lueteltuihin sijoituskohteisiin on rajoitettu 30 prosenttiin kiinteistörahaston varallisuudesta, kiinteistörahaston liiketoiminnasta vastaavat voivat keskittyä kiinteistörahaston päätoimialan erityisosaamiseen. Muihin kuin kotimaisiin kiinteistöihin kiinteistörahaston olisi mahdollista sijoittaa kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä mainitulla erityisellä syyllä ja poikkeamalla enintään 30 prosenttia kiinteistörahaston varoista. Kiinteistörahaston varoihin ei tällöin katsota kuuluvan kiinteistöjen hallinnointiin ja ylläpitokustannuksiin sitoutuneita varoja, kuten lainan lyhennyksiä ja korkoja, henkilöstön palkkoja, tavanomaisia kunnossapito- ja saneerauskustannuksia sekä vesi- ja energialaskun tyyppisiä kustannannuksia, vaan ainoastaan kiinteistörahaston varsinaisen sijoitusvarallisuuden sitoutuminen kiinteistöihin.

Ehdotettavassa laissa ei ole tarkoitus yksittäistä riskiä hajauttamalla sulkea pois mahdollisuutta arvopaperistaa esimerkiksi pelkästään yksi suuri kiinteistö. Tällainen mahdollisuus on kuitenkin selkeästi määriteltävä kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä ja riskin hajauttaminen on toteutettava muulla sijoittajan kannalta turvallisella tavalla, esimerkiksi hajauttamalla vuokralaisriskiä. Kiinteistörahaston riippuvuutta yhdestä vuokralaistahosta on rajoitettava kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä, josta rajoituksen tulee selkeästi olla havaittavissa.

Pykälän 4 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahastolla on oltava toiminnan edellyttämät maksuvalmiuden takaavat käteisvarat. Käteisvaroihin rinnastetaan lyhytaikaiset voimassaoloajaltaan enintään kolmen kuukauden mittaiset talletukset, jotka ovat vaivatta muutettavissa rahaksi. Käteisvarojen enimmäismäärää ei laissa tarkemmin yksilöidä.

4luku. Kiinteistörahaston omaisuuden arvostaminen ja arviointi

16 §. Luotonotto. Pykälän 1 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahastolla on oikeus ottaa pitkäaikaista luottoa kiinteistörahastotoimintaa varten. Tällaisen luoton kokonaismäärä ei kuitenkaan saa ylittää yhtä kolmasosaa koko kiinteistörahaston varoista eli kiinteistörahaston omistuksessa olevan omaisuuden kokonaisarvosta. Pitkäaikaista luottoa kiinteistörahasto tarvitsee kiinteistöliiketoiminnan luonteen vuoksi. Kiinteistöt vaativat jatkuvaa huoltoa ja ylläpitoa, joista syntyviä menoja kiinteistörahaston on vaikea muutoin kattaa. Kuitenkin, jos kiinteistörahasto hankkii esimerkiksi kiinteistöyhtiön tai asunto-osakeyhtiön osakkeita tai muita arvopapereita, joita ei ole kokonaan maksettu, katsotaan näiden arvopapereiden velkaosuudet kiinteistörahaston pitkäaikaiseksi luotoksi. Pitkä- ja lyhytaikaisella luotolla tarkoitetaan kirjanpitolain (655/1973) sekä kirjanpitoasetuksen (1575/1992) mukaisia käsitteitä. Pitkäaikainen ja lyhytaikainen luotto eivät saa yhteensä ylittää 60 prosenttia kiinteistörahaston varoista. Kiinteistörahasto saattaa tarvita lyhytaikaista luottoa esimerkiksi tilapäisen likviditettin turvaamiseksi. Vieraan pääoman määrä ehdotetaan rajoitettavaksi melko alhaiseksi, koska 1990-luvun alussa toteutunut kiinteistöomaisuuden arvojen romahtaminen osoitti, että suurella velkapääomalla toimineet yhtiöt olivat epäterveellä pohjalla. Kiinteistörahaston sijoitustoiminnan tulee sen vakauden ja pitkäjänteisyyden turvaamiseksi perustua mahdollisimman vahvaan yhtiön omaan pääomaan. Vieraan pääoman käyttö on suurin ja merkittävin kiinteistörahastoon kohdistuvista yksittäisistä riskeistä. Lisäksi sijoittajansuojan kannalta keskeistä on, että sijoittajat ovat aina tietoisia kiinteistörahaston velkaantumisasteesta. Voimakas velkaantuminen ei kuulu sijoittajansuojaa ja sijoittajille jaettavan säännöllisen tuoton turvaamista korostavien kiinteistörahastojen toimintaan. Kiinteistörahaston ensisijainen tavoite ei ole voimakkaan arvonnousun aikaansaaminen kiinteistöille velkaantumisesta seuraavan vipuvaikutuksen avulla, vaan riittävä vuokratuotto sijoitetulle pääomalle.

Kiinteistörahaston luotonottopolitiikasta on oltava riittävät ja selkeät tiedot kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä, minkä lisäksi kiinteistörahasto on velvollinen tiedottamaan säännöllisesti velkaantumisasteestaan, esimerkiksi osavuosikatsauksessa, tilinpäätöksessä sekä osakeantien yhteydessä laadittavassa kiinteistörahastoesitteessä. Mikäli kiinteistörahaston velkaantumisasteessa tapahtuu sijoittajan kannalta ja objektiivisesti arvioiden olennainen ja äkillinen muutos, se on velvollinen tiedottamaan siitä myös arvopaperimarkkinalain 2 luvun 7 §:n nojalla, jos se on pörssiyhtiö tai sen osake on muun julkisen kaupankäynnin kohteena.

Pykälän 1 momentissa rajoitetaan myös kiinteistörahaston mahdollisuuksia kiertää luotonottorajoitusta erilaisten suorien ja välillisten osake- tai osuusomistusten kautta. Kiellolla on tarkoitus estää kiinteistörahastoja piilovelkaantumasta eli hankkimasta tai omistamasta suoraan tai välillisesti erilaisten yhtiöiden ja yhteisöjen kautta omaisuutta, jota ei ole täysin maksettu. Arvopapereihin, joita ei ole kokonaan maksettu, sisältyvät velkaosuudet katsotaan kiinteistörahaston pitkäaikaiseksi luotoksi. Lisäksi kiinteistöjen maksamattomat kauppahinnat katsotaan tällaisiksi pitkäaikaisiksi luotoiksi. Ehdotus vastaa sijoitusrahastolain 39 §:ää.

Pykälän 2 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahasto voi kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä mainitusta erityisestä syystä ottaa rahaluottoa lyhytaikaiseen tarkoitukseen kiinteistörahastotoimintaa varten. Erityisen syyn on kuitenkin oltava helposti ja selkeästi havaittavissa kiinteistösijoitustoiminnan säännöistä. Lyhytaikaisena tarkoituksena voidaan pitää esimerkiksi luotonottoa yksittäisen suuren kiinteistön tavanomaista suurempaan kunnossapitotoimenpiteeseen. Kiinteistörahaston on kuitenkin kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä perusteltava, miksei 1 momentissa säädetty pitkäaikainen luotto riitä, vaan lyhytaikainen luotto on tilanteessa perusteltu ja välttämätön. Kiinteistörahasto saa lisäksi hankkia ulkomaista valuuttaa niin sanottuna back-to-back -luottona luotonvälityksen avulla. Tällaisella vastakkaislainalla tarkoitetaan ulkomaisessa valuutassa olevaa luottoa, jonka kiinteistörahasto saa ostaessaan ja omistaessaan ulkomaisia arvopapereita. Samanaikaisesti kiinteistörahaston varoista olisi talletettava vähintään lainattu määrä kiinteistörahaston kirjanpidon mukaista valuuttaa lainanantajan tai tämän nimeämän henkilön hallintaan. Kurssiriskin välttämiseksi otettuihin lainoihin, vaikkakin ne vastaavat ominaisuuksiltaan vastakkaislainoja, ei kuitenkaan sovellettaisi 2 momentin säännöksiä.

Pykälän 3 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahasto voi pantata varallisuuttaan lyhyt- ja pitkäaikaista luottoa varten ja että kiinteistörahasto voi antaa kiinteistörahaston varallisuutta vakuudeksi vakioiduista että muista kuin vakioiduista johdannaissopimuksista sekä arvopapereiden lainaus- ja takaisinostosopimuksista johtuvista vastuista.

Pykälän 4 momentissa ehdotetaan kiellettäväksi luoton myöntäminen kiinteistörahaston varoista sekä takauksen tai muun vakuuden antaminen kolmannen sitoumuksista kiinteistörahaston lukuun muusta kuin kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä mainitusta erityisestä syystä. Kiinteistörahaston takaamat omat ja vieraat vastuut on selkeästi esitettävä kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä. Myös poikkeusmahdollisuuden käytöstä on selkeästi informoitava kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä.

Pykälän 5 momentissa ehdotetaan, että asianomainen ministeriö voi antaa tarkempia määräyksiä luotonotosta ja kiinteistörahaston varojen käyttämisestä luoton vakuutena.

17 §. Omaisuuden arvostaminen ja arviointi. Pykälän 1 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahaston on kiinteistörahastoesitteessä, osavuosikatsauksessa, tilinpäätöksessä ja kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä selvitettävä omaisuutensa arvostamis- ja arviointiperusteet.

Pykälän 2 momentissa ehdotetaan, että asianomainen ministeriö määrää päätöksellään omaisuuden arvostamis- ja arviointiperusteista. Kiinteistörahaston on liitettävä edellä mainitut tiedot 1 momentissa mainittuihin asiakirjoihin. Ministeriön päätöksessä on edellytettävä yksilöityjä tietoja omaisuuden arvostamis- ja arviointimenettelystä, kiinteistörahaston taloudellisista avaintunnusluvuista ja siitä, miten tunnusluvut lasketaan, tiedot arviointiin käytettävistä osapuolista sekä näille maksettavista palkkioista, kiinteistötyyppikohtaisista erittelytiedoista, kiinteistökohteiden käyttöasteista, tärkeimmistä vuokrasopimuksista, merkittävimmistä kiinteistökaupoista ja vireillä olevista hankkeista sekä kaikki tiedot kiinteistörahaston veloista, panttauksista, kiinnityksistä ja takauksista. Olennaista tiedoissa on se, että sijoittajat voivat niiden avulla vertailla kiinteistörahastojen tuloksia ja harkita, onko kyseinen kiinteistörahasto kannattava sijoituskohde. Tietojen on oltava eri kiinteistörahastojen kesken vertailukelpoisia, sijoittajien ymmärrettävissä sekä kaikilta osin totuudenmukaisia.

Pykälän 3 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahaston on arvioitava kiinteistövarallisuutensa vähintään kerran vuodessa 1 momentissa tarkoitetulla tavalla. Ehdotus noudattaa kansainvälistä kiinteistöarviointitapaa, jonka avulla saadaan muodostettua vertailukelpoista informaatiota. Lisäksi ehdotetaan, että arviointikirja on hankittava myös silloin, kun kiinteistörahaston taloudellisessa tilanteessa tapahtuu muutos tai kiinteistöjen kunnossa tapahtuvat muutokset vaikuttavat olennaisesti kiinteistörahaston varallisuuden arvoon. Taloudellisen tilanteen muutoksena voidaan pitää esimerkiksi korkotason huomattavaa muuttumista, yksittäisen tärkeän vuokrasopimuksen päättymistä tai kiinteistöjen voimakasta arvonmuutosta. Kiinteistörahaston häiriöttömän liiketoiminnan turvaamiseksi on välttämätöntä pitää osa kiinteistörahaston varallisuudesta likvidissä muodossa, mutta toisaalta liian suuri osuus likvidiä varallisuutta saattaa vaarantaa sijoittajien tuottovaatimusten saavuttamista. Kiinteistörahaston omaisuuden arvon tulee pysyä suhteellisen vakaana, jotta se tuottaisi kohtuullista kassavirtaa ja inflaatiosuojaa. Kiinteistövarallisuuden arvon ylläpitäminen edellyttää kiinteistöjen jatkuvaa kunnossapitoa ja huoltamista, jottei kiinteistökanta pääse rapistumaan ja sen arvo laskemaan. Hyvin hoidetulla kiinteistörahastolla tulee olemaan jatkuvasti varallisuutta sidottuna huolto-, korjaus- ja ylläpitokustannuksiin. Jos kohteesta huolehtiminen ja ylläpito laiminlyödään, on kiinteistörahastolla velvollisuus hankkia kiinteistöstä uusi ja luotettava arviokirja. Myös kiinteistöjä ja muita kuin julkisen kaupankäynnin kohteena olevia kiinteistöarvopapereita ostettaessa ja myytäessä sekä apporttina vastaanottaessa tai merkinnän yhteydessä on kiinteistörahaston arvioitava kyseessä oleva kiinteistö ja kiinteistöarvopaperit, jotta voidaan varmistua käyvästä markkinahinnasta. Kiinteistön ja muun kuin julkisen kaupankäynnin kohteena olevan kiinteistöarvopaperin arvon voidaan katsoa olevan ajantasalla noin kolmen kuukauden ajan edellisestä arviointihetkestä, mikäli kiinteistöjen arvoihin vaikuttavissa olosuhteissa ei ole tapahtunut olennaisia muutoksia. Kiinteistövarallisuuden arviointi kerran vuodessa ulkopuolisten arvioitsijoiden toimesta on kansainvälisesti yleisimmin käytetty malli.

Pykälän 4 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahasto voi kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä mainitusta erityisestä syystä julkistaa 3 momentissa mainitun tiedon harvemmin kuin 3 momentissa on säädetty, jos menettelyä voidaan pitää tarkoituksenmukaisena eikä menettely olennaisesti vaaranna kiinteistörahaston osakkeenomistajien etuja. Kiinteistörahaston on julkistettava tällainen poikkeus kiinteistörahastoesitteessä, osavuosikatsauksessa ja tilinpäätöksessä.

18 §. Kiinteistöarvioitsija. Pykälän 1 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahaston on kiinteistörahastoesitteessä, osavuosikatsauksessa, tilinpäätöksessä sekä kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä nimettävä ja julkistettava kiinteistörahaston käyttämät riippumattomat ja ulkopuoliset arvioitsijat. Riippumattomalta ja ulkopuoliselta arvioitsijalta edellytetään arvioinnin itsenäistä suorittamista. Arvioitsija ei esimerkiksi saa vastaanottaa toimeksiantoa tietoisena siitä, että hänellä tai hänen lähisukulaisellaan tai työnantajallaan tai sellaisella, jolla on määräävä asema arvioitsijan hallinnossa, on asiassa odotettavissa etua, joka saattaisi olla ristiriidassa toimeksiantajan edun kanssa.

Pykälän 2 momentissa ehdotetaan, että asianomainen ministeriö voi antaa tarkempia määräyksiä riippumattomien ja ulkopuolisten arvioitsijoiden kelpoisuusvaatimuksista. Yhdenmukaisen ja luotettavan kiinteistöarviointijärjestelmän luomiseksi on välttämätöntä, että edellytyksistä määrätään asianomaisen ministeriön päätöksellä. Asianomaisen ministeriön päätöksessä on määriteltävä hyvä ja asianmukainen kiinteistöarviointitapa. Päätöksessä on edellytettävä tiedot ainakin kiinteistöarvioitsijan kelpoisuutta koskevista vähimmäisvaatimuksista ja esteellisyyden perusteista, kiinteistöarviointitoimeksiannon toteuttamistavasta sekä arviointitoimeksiannosta annettavan arviointilausunnon vähimmäisvaatimuksista, salassapitovelvollisuudesta, palkkioperusteista, mahdollisesti kiinteistöarvioitsijan toimintaa valvovasta yhdistyksestä sekä poikkeuksista ja niiden perusteluista, jos arvioitsija ei täytä arvioitsijan vähimmäisvaatimuksia.

Säännöksellä riippumattomasta ja ulkopuolisesta arvioitsijasta on tarkoitus varmistaa se, että kiinteistöjen arvostus tapahtuu mahdollisimman oikeudenmukaisesti ja puolueettomasti ja että kiinteistöt arvioidaan sijoittajien näkökulmasta mahdollisimman oikeahintaisiksi kiinteistörahaston taseessa. Kiinteistömarkkinoiden kehittymisen vuoksi on olennaisen tärkeää, että kiinteistöjen hinta-arviot ovat mahdollisimman totuudenmukaiset, jotta markkinat pystyvät osoittamaan sijoittajille kiinteistösijoittamisen todelliset tuotto- ja riskiominaisuudet.

Ehdotuksen tavoitteena on, että ulkopuoliset ja riippumattomat arvioitsijat noudattaisivat hyvää kiinteistönarviointitapaa. Tällainen arvioitsija toimii itsenäisesti ja riippumattomana toimeksiantajastaan noudattaen tehtävän suorittamiseen vaadittavaa ammattitaitoa. Sellainen arvioitsija, joka on toimeksiantajaan työsopimussuhteessa tai toimeksiantajalla on määräävä asema arvioitsijan työnantajayhteisössä, ei ole oikeutettu arvioimaan tällaisen toimeksiantajan omaisuutta, koska tällöin ei toteudu lain tarkoittama objektiivisuusvaatimus. Riippumattomia ja ulkopuolisia arvioitsijoita käyttämällä pyritään luomaan yhtenäinen arviointikulttuuri sekä vahvistamaan sijoittajien luottamusta kiinteistömarkkinoihin.

Sijoittajansuojan kannalta keskeistä on kiinteistörahaston hankkima rahoitus yleisöltä tilanteessa, jossa sen osake ei ole vielä julkisen kaupankäynnin kohteena. Tällaisissa osakeanneissa sijoittajansuojan ja kiinteistörahastojen toiminnan uskottavuuden kannalta on tärkeää, että kiinteistörahastoon siirrettävä omaisuus on mahdollisimman luotettavasti ja puolueettomasti arvostettu. Sijoittajille annettavan informaation laatuun ja luotettavuuteen on kiinnitettävä erityisesti huomiota tällaisissa tilanteissa.

5luku. Kiinteistörahaston tiedonantovelvollisuus

19 §. Arvopaperimarkkinalain soveltaminen. Pykälän mukaan kiinteistörahaston tiedonantovelvollisuuteen sovellettaisiin pääsääntöisesti arvopaperimarkkinalain 2 luvun säännöksiä. Kiinteistörahastoja koskevaa erityistä tiedonantovelvollisuutta ehdotetaan 19, 22 ja 23 §:ssä säänneltäväksi täydentämällä tarvittavilta osin muun muassa valtiovarainministeriön arvopaperimarkkinalain 2 luvun 5 ja 6 §:n nojalla säännöllisestä tiedonantovelvollisuudesta antamaa päätöstä (879/1995) sekä arvopaperimarkkinalain 2 luvun 3 §:n nojalla listalleottoesitteestä annettavaa päätöstä. Jäljempänä ehdotettavan 23 §:n mukaan asianomainen ministeriö antaa päätökset erityisesti kiinteistörahastoa koskevista erityisistä piirteistä, jotka täydentävät arvopaperimarkkinalain tiedonantovelvollisuussäännöksiä.

20 §. Velvollisuus laatia esite. Pykälän 1 momentissa ehdotetaan säädettäväksi kiinteistörahaston ja sen, joka tarjoaa yleisölle kiinteistörahaston osakkeita tai muita arvopapereita tai hakee tällaisen arvopaperin otttamista arvopaperimarkkinalaissa tarkoitetun julkisen kaupankäynnin kohteeksi, velvollisuudesta julkistaa kiinteistörahastosta erityinen kiinteistörahastoesite. Ehdotuksen mukaan kiinteistörahastoesite sisältää tietoa kiinteistörahaston taloudellisesta asemasta, sijoitustoiminnasta sekä kiinteistörahaston toiminnasta yleensä. Kiinteistörahastoesitteen julkistamisessa on noudatettava arvopaperimarkkinalain 2 luvun 3 §:n vaatimuksia, joita täydennetään kiinteistörahastotoimintaa koskevilla erityisillä tiedoilla. Kiinteistörahastoesitteessä on oltava olennaiset ja riittävät tiedot, jotta sijoittajat voivat luotettavasti arvioida kiinteistörahaston osakkeita, niiden arvoa sekä kiinteistörahaston toimintaan liittyvää riskiä. Säännös on yhdenmukainen arvopaperimarkkinalain 2 luvun 3 §:n 5 momentin kanssa. Kiinteistörahastoesite on tärkein kiinteistörahaston sijoitustoimintaa kuvaava asiakirja.

Pykälän 2 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahaston on kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä ilmoitettava ja esiteltävä omistamansa kiinteistöt ja kiinteistöarvopaperit toimialoittain jaoteltuna. Näin ollen kiinteistörahaston on eriteltävä ja kerrottava kiinteistöomaisuutensa asunto-, varasto-, liike- ja toimitila- sekä teollisuustilakohteittain. Tästä velvollisuudesta voidaan poiketa vain, jos kyseinen kohde on ainoa laatuaan, koska tällöin tiedot yhdestä kohteesta kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä luokitelluilla tarkkuuksilla lähestyvät kiinteistörahaston liike- ja sopimussalaisuuden rajoja.

21 §. Kiinteistörahastoesitteen julkistaminen. Kiinteistömarkkinoiden toiminnan luotettavuuden ja sijoittajan suojan kannalta on välttämätöntä, että markkinoilla on saatavissa riittävä ja luotettava informaatio vaihdannan kohteista. Totuudenmukaisen ja ajankohtaisen tiedon saanti on edellytys järkiperäisille sijoituspäätöksille ja luotettavalle hinnanmuodostukselle. Siksi pykälän 1 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahastoesite on ennen julkistamista annettava rahoitustarkastuksen hyväksyttäväksi. Rahoitustarkastuksen käytettävissä oleva aika ehdotetaan rajoitettavaksi kymmeneen arkipäivään, jotta kiinteistörahaston taloudelliset ja muut edut eivät vaarantuisi. Rahoitustarkastuksen tehtävänä ei kuitenkaan ole tarkastaa esitettyjen tietojen todenperäisyyttä, vaan varmistua siitä, ettei esitteen vähimmäissisältöön kuuluvaa tietoa puutu tai esitetä harhaanjohtavassa muodossa. Rahoitustarkastus ei voi hyväksyä esitettä, jossa on yleisen edun tai rahoitustarkastuksella muutoin olevan tiedon valossa virheellisiä ja harhaanjohtavia seikkoja. Rahoitustarkastuksen on päätettävä, onko esitettä muutettava vai voidaanko se julkistaa muuttamattomana. Jollei esite vastaa ministeriön päätöksen vaatimuksia, rahoitustarkastus ei saa hyväksyä esitettä. Kiinteistörahastoesitettä ei saa julkistaa ennen kuin rahoitustarkastus on hyväksynyt sen. Rahoitustarkastuksen on ilmoitettava esitteen hyväksymistä koskevasta päätöksestään välittömästi asianomaiselle julkisen kaupankäynnin järjestäjälle. Ehdotus vastaa arvopaperimarkkinalain 2 luvun 4 §:ää.

Pykälän 2 momentin mukaan myös esitteeseen liittyvä markkinointiaineisto on toimitettava rahoitustarkastukselle viimeistään kaksi vuorokautta sen jälkeen, kun esite on annettu hyväksyttäväksi. Velvollisuus parantaa rahoitustarkastuksen mahdollisuutta puuttua arvopaperimarkkinalain 2 luvun 1 §:n vastaiseen markkinointiin. Markkinointiaineistolla tarkoitetaan kaikkea kirjallisesti tai kuvallisesti esitettyä, yleisölle jaettavaksi tai nähtäväksi tarkoitettua aineistoa. Aineistossa on mainittava esitteen julkistamisesta. Rahoitustarkastus voi suostua markkinointiaineiston asettamiseen yleisön saataville ennen esitteen julkistamista, mutta aineistossa on tällöinkin mainittava, mistä yleisöllä on mahdollisuus aikanaan saada esite. Rahoitustarkastuksella on oikeus hakea markkinatuomioistuimelta arvopaperimarkkinalain 2 luvun 1 §:n vastaisena pitämänsä markkinointiaineiston käytön kieltämistä arvopaperimarkkinalain 7 luvun 2 §:n perusteella esimerkiksi silloin, kun kiinteistörahasto ei noudata rahoitustarkastuksen antamia ohjeita esitteen sisällön muuttamiseksi. Myös kuluttaja-asiamiehen ja rahoitustarkastuksen keskinäistä yhteydenpitoa ja tietojenvaihtoa on tehostettu arvopaperimarkkinalain 7 luvun 1 §:n 5 momentin nojalla.

Pykälän 3 momentissa ehdotetaan, että kiinteistörahastoesitteessä on oltava olennaiset ja riittävät tiedot, jotta sijoittajat voivat luotettavasti arvioida kiinteistörahaston osakkeita, muita arvopapereita ja niiden arvoa sekä kiinteistörahaston toimintaan liittyvää riskiä. Kiinteistörahastoesitteeseen on liitettävä kiinteistösijoitustoiminnan säännöt. Kiinteistörahastoesite on myös pidettävä ajan tasalla ja siinä on mainittava, mitä muutoksia kiinteistösijoitustoiminnan sääntöihin on tehty viimeisen kolmen vuoden aikana. Käytännössä kiinteistörahastoesitettä voidaan täydentää julkistamalla uusi esite tai entisen esitteen liite. Kiinteistörahaston on täydennettävä kiinteistörahastoesitettä myös ennen osavuosikatsauksen julkistamista ja sen jälkeen, jos kiinteistörahaston toiminnassa on tapahtunut olennaisia muutoksia.

22 §. Tarkemmat määräykset. Pykälän mukaan asianomainen ministeriö antaa tarkempia määräyksiä kiinteistörahaston tiedonantovelvollisuudesta noudattaen soveltuvin osin, mitä arvopaperimarkkinalain 2 luvun 3―6 §:ssä säädetään. Asianomainen ministeriö määrää päätöksissään muun muassa kiinteistörahaston tiedonantovelvollisuutta koskevista erityispiirteistä, kuten sijoitustoiminnan ja sijoitusmenetelmien perusteista, sijoitustoiminnan rajoituksista ja lainanottovaltuuksista, omaisuuden arvostamisperusteista sekä kiinteistörahaston tärkeimmistä ominaisuuksista, jollei näitä ole esitetty jo kiinteistösijoitustoiminnan säännöissä.

23 §. Poikkeusten myöntäminen. Pykälässä ehdotetaan rahoitustarkastukselle oikeutta myöntää poikkeus 5 luvussa säädetyistä velvollisuuksista, mikäli sijoittajien asema ei poikkeuksesta vaarannu. Muista mahdollisista poikkeusperusteista asianomainen ministeriö määrää päätöksellään. Ehdotettu pykälä vastaa arvopaperimarkkinalain 2 luvun 11 §:ää.

6luku. Erinäisiä säännöksiä

24 §. Vahingonkorvausvelvollisuus. Pykälän 1 momentissa velvoitetaan korvaamaan lain tai sen nojalla annettujen säännösten ja määräysten rikkomisesta aiheutettu vahinko.

Vahingonkorvauslaki ei koske sopimukseen perustuvaa vastuuta eikä lain 5 luvun 1 §:n nojalla sopimussuhteen ulkopuolella tule ilman erityisen painavia syitä korvattavaksi niin sanottu puhdas varallisuusvahinko eli henkilö- ja esinevahinkoon liittymätön taloudellinen vahinko, ellei sitä ole aiheutettu rangaistavaksi säädetyllä teolla tai julkista valtaa käytettäessä.

Ehdotettu säännös merkitsee sitä, että sekä sopimussuhteessa että sen ulkopuolella vahingon aiheuttajan käyttäytymisen asianmukaisuutta voidaan arvioida tämän lain ja sen nojalla annettujen muiden säännösten nojalla. Säännöksessä ei määritellä vahingonkorvausvastuun vastuuperustetta, joka jää asianomaista oikeussuhdetta koskevien yleisten vahingonkorvausperiaatteiden mukaisesti ratkaistavaksi.

Vahingonkorvauslain säännöksistä on kuitenkin syytä ulottaa lain 2 ja 6 luvussa olevat säännökset korvausvastuun sovittelusta ja sen jakautumisesta usean korvausvelvollisen kesken koskemaan myös kiinteistörahastolain vastaisella teolla aiheutetun vahingon korvaamista. Tästä syystä korvausvastuun jakautumisen kahdelle tai useamman korvausvelvollisen kesken sekä korvausvastuun sovittelun osalta pykälän 2 momentissa viitataan vahingonkorvauslain (412/1974) 2 ja 6 lukuun.

25 §. Kiinteistörahastorikos. Pykälän 1 momentissa ehdotetaan säädettäväksi, että kiinteistörahastorikoksesta tuomitaan sakkoon tai vankeuteen enintään kuudeksi kuukaudeksi, jos kiinteistörahastotoimintaa harjoitetaan ehdotetun lain 1 §:n vastaisesti tai toiminimessä käytetään kiinteistörahaston nimeä 5 §:n vastaisesti.

Pykälän 2 momentissa ehdotetaan, että 1 momentin mukainen rangaistus seuraa myös silloin, jos kiinteistörahaston hallituksen jäsen, toimitusjohtaja tai toimihenkilö antavat tahallaan viranomaiselle kiinteistörahastoa taikka omistajaa koskevan väärän tai harhaanjohtavan tiedon.

26 §. Kiinteistörahastorikkomus. Pykälässä ehdotetaan säädettäväksi, että kiinteistörahastorikkomuksesta tuomitaan sakkoon, jos lain nojalla säädettyjä kieltoja rikotaan, velvollisuuksia laiminlyödään sekä hankitaan tai luovutetaan kiinteistörahaston toimintaan kuuluvaa omaisuutta lain määräysten vastaisesti. Lisäksi ehdotetaan säädettäväksi, että kiinteistörahastorikkomuksesta tuomitaan, jos totuudenvastaista tai harhaanjohtavaa tietoa sisällytetään kiinteistörahastoesitteeseen, osavuosikatsaukseen tai tilinpäätökseen. Myös muun kaltainen lain määräysten ja sääntöjen rikkominen ehdotetaan rangaistavaksi kiinteistörahastorikkomuksena.

Ehdotetun pykälän rangaistussäännösten suhde arvopaperimarkkinalain 8 luvun rangaistussäännöksiin on toissijainen. Rikkomus on ensisijaisesti rangaistava arvopaperimarkkinalain 8 luvun mukaan, paitsi jos arvopaperimarkkinalain 8 luvussa ei ole asiasta määräystä tai jos se koskee kiinteistörahaston erityispiirteistä johtuvaa seikkaa.

27 §. Arvioitsijarikkomus. Ehdotettavan pykälän mukaan arvioitsija, joka on saanut arviointitoimeksiannon ja rikkoo tahallaan tai törkeällä tuottamuksellaan lain 17 §:ssä määrättyjä arvostamis- ja arviointiperusteita, on tuomittava arvioitsijarikkomuksesta sakkoon. Pykälällä halutaan korostaa arvioitsijan ammattitaito- ja eettisyysvaatimuksia sekä arviointitoiminnan korostunutta tärkeyttä, merkitystä ja ennen kaikkea uskottavuutta. Väitetyssä rikkomustapauksessa arvioitsijan on kyettävä osoittamaan, että hän on toiminut annettujen sääntöjen ja määräysten mukaisesti noudattaen kohtuudella vaadittavaa tiedonanto- ja selonottovelvollisuutta.